• --00%
  • --00%
  • --00%
  • --00%
  • --00%
  • --00%
  1. Главная
  2. Аналитика
  3. Статьи
  4. ПАО «Россети Северо-Запад»: оценка компании

ПАО «Россети Северо-Запад»: оценка компании

3 Сентября 2021
Алексей Иртюго

«Россети Северо-Запад» осуществляют деятельность на территории Северо-Западного федерального округа, кроме Санкт-Петербурга и Ленинградской области, где основной сетевой компанией является «Ленэнерго». Ранее компания носила наименование «МРСК Северо-Запада».

MRKZ

Компания осуществляет деятельность по распределению электроэнергии и подключению новых потребителей к электросетям.

Справка

Распределительная деятельность включает в себя непосредственную передачу электроэнергии от магистральных сетей к конечным потребителям. Магистральными сетями высокого напряжения владеет ПАО «ФСК ЕЭС», региональными сетями – распределительные компании регионов, которые передают электроэнергию конечным потребителям, как промышленным, так и частным. При этом непосредственно сбытом электроэнергии в конкретном регионе занимается сбытовая компания, которая получает от потребителей плату за электроэнергию, перечисляя, в свою очередь, плату сетевым компаниям за услуги по передаче электроэнергии.

MRKZ

Источник: Из годового отчета компании «Россети» за 2019 год

Подробнее про деятельность сетевых компаний можно прочитать в статье Как устроен рынок сбыта электроэнергии в России.

Структура акционерного капитала компании выглядит следующим образом:

MRKZИсточник: сайт компании

Показатели деятельности

Мощности

Показатель

2016

2017

2018

2019

2020

Протяженность воздушных линий по цепям, км

161 356

161 964

162 176

162 724

161 895

Протяженность кабельных линий электропередачи, км

8 248

8 308

8 352

8 412

8 405

Количество ПС (>35кВ), ед.

1 163

1 166

1 166

1 170

1 172

Мощность ПС, МВА

19 249

19 537

19 464

19 524

19 586

Общий объем электрических сетей, у.е.

1 129 635

1 151 906

1 165 485

1 174 298

1 174 298

Результаты передачи э/э

Показатель

2016

2017

2018

2019

2020

Отпуск в сеть, млн. кВт.ч без ПМ *

34 125

34 670

34 297

34 594

33 236

Отпуск в сеть, млн. кВт.ч с ПМ

39 921

37 621

34 297

34 594

33 236

Полезный отпуск, млн. кВт.ч без ПМ *

31 640

32 386

32 039

32 437

31 170

Полезный отпуск, млн. кВт.ч с ПМ

37 436

35 338

32 039

32 437

31 170

Потери, % без ПМ *

7,28

6,59

6,59

6,23

6,22

Потери, % с ПМ

6,22

6,07

6,59

6,23

6,22

Подключено мощности по техприсоединению, МВт

468

585

435

450

356

*ПМ – последняя миля.

Договор последней мили — это договор аренды между Федеральной сетевой компанией и территориальной сетевой организацией, в соответствии с которым ТСО берет в аренду у ФСК ЕЭС определённый участок магистральной электрической сети напряжением 220 кВ и других объектов электросетевого хозяйства. Создание подобного типа договоров является «временной мерой», пока не будет сформулирована и утверждена «новая система тарифообразования» в процессе реформирования Единой энергетический системы России.

В настоящее время договоры последней мили не действуют, что и нашло отражение в уровне передачи э/э, который после прекращения действия договоров ПМ в 2017 году существенно снизился. Снижение 2020 года объясняется связанными с пандемией факторами.

Структура отпуска по потребителям выглядит следующим образом:

MRKZ

Источник: годовой отчет компании

Динамика подключения новых потребителей к сетям:

MRKZ

*без учета объектов по производству э/э.

Финансовые результаты

МСФО

2015 г.

2016 г.

2017 г.

2018 г.

2019 г.

2020 г.

1–3 мес.

Выручка

-

12 229 338

13 090 482

16 391 086

13 377 859

13 074 871

Чистая прибыль

-

526 285

893 815

937 995

1 168 407

1 049 875

1–6 мес.

Выручка

20 945 356

22 079 587

24 121 137

32 283 431

24 686 459

23 804 012

Чистая прибыль

527 648

416 663

680 951

1 180 407

1 288 136

504 841

1–9 мес.

Выручка

30 181 702

32 122 354

34 568 001

46 913 512

35 346 200

34 653 374

Чистая прибыль

293 696

96 818

504 765

743 965

749 897

299 825

1–12 мес.

Выручка

42 370 024

45 540 652

47 869 112

64 853 952

49 135 508

48 252 863

Чистая прибыль

814 886

584 636

-2 172 254

1 145 903

1 080 719

-1 140 521

Прибыль нельзя назвать стабильной, рентабельность низкая даже по меркам отрасли. Основной проблемой является относительно низкий тариф на передачу, увеличение которого ограничивается тем, что большинство регионов, в которых функционирует компания, депрессивные и радикальное повышение тарифов невозможно.

РСБУ

2015 г.

2016 г.

2017 г.

2018 г.

2019 г.

2020 г.

1 кв.

Выручка

11 043 904

11 382 868

12 175 370

15 370 149

12 261 013

12 006 980

Чистая прибыль

498 888

497 225

815 072

879 711

1 122 812

927 780

2 кв.

Выручка

19 596 455

20 529 732

22 396 925

30 424 832

22 605 335

21 774 225

Чистая прибыль

319 806

169 086

581 391

1 003 331

1 300 207

550 616

3 кв.

Выручка

28 229 785

29 876 116

32 031 481

44 235 344

32 427 739

31 587 555

Чистая прибыль

107 795

-214 556

315 398

458 305

195 656

221 974

4 кв.

Выручка

39 622 649

42 432 513

44 307 449

61 123 120

45 130 985

43935981

Чистая прибыль

644 016

456 889

-2 441 462

599 356

553 876

-1371155

Динамика EBITDA

2015 г.

2016 г.

2017 г.

2018 г.

2019 г.

2020 г.

EBITDA

5 898 521

5 211 384

1 609 211

7 065 058

7 127 992

4 047 652

Инвестиционная программа

Как и другие сетевые компании, «Россети Северо-запад» осуществляют масштабную инвестиционную программу, финансируемую преимущественно за счет собственных средств. Поскольку амортизационные отчисления полностью эти затраты не покрывают, частично финансирование идет из чистой прибыли, когда она есть, что не может нравится акционерам, поскольку снижает и без того нерегулярные скромные дивиденды.

MRKZ

MRKZ

Как видно из планов компании, капитальные затраты в текущем году только вырастут, так что выплата дивидендов маловероятна, даже несмотря на положительный финансовый результат первого полугодия.

Оценка стоимости

Затратный подход

Оценка затратным методом традиционно дает положительный потенциал, однако с учетом специфики активов сетевых компаний, ее можно назвать завышенной. Во всяком случае, рыночной и объективной стоимость основных средств на балансе компании назвать трудно: ФНЕ более чем металлолом.

Наименование показателя

30.06.2021

Корректировка

30.06.2021

АКТИВЫ

Внеоборотные активы

Основные средства

37939548

1

37939548

Нематериальные активы

406108

1

406108

Активы в форме права пользования

1139161

1

1139161

Торговая и прочая дебиторская задолженость

109940

1

109940

Активы, связанные с обязательствами по вознаграждениям работникам

307568

1

307568

Отложенные налоговые активы

10454

1

10454

Финансовые вложения

489923

1

489923

Прочие внеоборотные активы

30531

1

30531

Итого внеоборотные активы

40433233

1

40433233

Оборотные активы

Дебиторская задолженность и авансы выданные

5549266

1

5549266

Активы по текущему налогу на прибыль

278768

1

278768

Товарно-материальные запасы

1404756

1

1404756

Краткосрочные финансовые активы

0

1

0

Прочие оборотные активы

0

1

0

Денежные средства и их эквиваленты

535282

1

535282

Итого оборотные активы

7768072

1

7768072

Итого активы

48201305

1

48201305

Долгосрочные обязательства

Долгосрочные кредиты и займы

9271451

1

9271451

Пенсионные обязательства

792975

1

792975

Отложенные налоговые обязательства

575599

1

575599

Прочие долгосрочные обязательства

345650

1

345650

Итого долгосрочные обязательства

10985675

1

10985675

Краткосрочные обязательства

Кредиторская задолженность и авансы полученные

9227386

1

9227386

Краткосрочные обязательства по уплате налогов

0

1

0

Обязательства по налогу на прибыль

0

1

0

Краткосрочные кредиты и займы

6316346

1

6316346

Текущие резервы

1793481

1

1793481

Итого краткосрочные обязательства

17337213

1

17337213

Итого обязательства

28322888

1

28322888

ЧИСТЫЕ АКТИВЫ

19878417

В пересчете на одну акцию стоимость чистых активов составляет 0,21 рубля с потенциалом роста 289%.

Доходный подход

Прогнозные доходы зависят преимущественно от объема передачи энергии, который до пандемии рос небольшими темпами, и тарифов на передачу, рост которых, вероятно, ограничен инфляцией. Существенно сократить даже контролируемую часть расходов на передачу компании затруднительно, так как объем потерь находится и так на достаточно приемлемом для отрасли уровне.

Ниже приведены параметры дисконтированного денежного подхода. Таблицы ниже в тыс. рублей.

2020 г.

2021 г.

2022 г.

2023 г.

2024 г.

2025 г.

Операционная прибыль

-318 970

723 929

1 151 163

1 618 105

2 127 617

2 682 744

Налоги уплаченные

131 518

0

-35 787

-127 231

-227 170

-336 212

Амортизация

4 783 835

4 975 188

5 174 196

5 381 164

5 596 410

5 820 267

Капитальные затраты

4 244 419

6 007 000

6 662 000

5 823 000

5 978 000

6 398 000

Изменение оборотного капитала

586 471

208 973

225 149

242 278

260 412

279 606

Денежный поток

-234 507

-516 856

-597 578

806 760

1 258 446

1 489 193

Ставка дисконта

-

0,913242

0,834011

0,761654

0,695574

0,635228

Дисконтированный денежный поток

-234 507

-472 014

-498 387

614 472

875 342

945 977

Суммарный ДДП

1 465 389

Остаточная стоимость:

Темпы роста

3,5

Операционная прибыль

2 776 640

Налоги уплаченные

-555 328

Амортизация

5 849 368

Капитальные затраты

5 886 160

Денежный поток

2 184 520

Остаточная стоимость

36 408 673

Коэффициент дисконтирования

0,6352277

Остаточная стоимость

23 127 797

Итоговые корректировки:

Суммарный ДДП

1 465 389

Остаточная стоимость

23 127 797

Денежные средства

842 490

Кредиты и займы

16 631 400

Суммарная дисконтированная стоимость

8 804 276

В пересчете на одну акцию справедливая стоимость составляет 0,071 рубля с потенциалом роста 37%.

Сравнительный подход

Основные мультипликаторы компании относительно отрасли:

Россети С-З

Отрасль

EV/EBITDA

5,2

4,3

EV/OCF

4,8

4,7

P/FCF

12,7

55,0

P/E

-4,6

11,8

P/S

0,1

0,4

P/BV

0,3

0,5

EV/S

0,4

0,8

Долг/EBITDA

3,9

2,3

Оценка компании по мультипликаторам:

АО

АП

Вес

EV/EBITDA

0,01812

-

0,2

EV/OCF

0,04811

-

0,1

P/FCF

0,23588

-

0,1

P/E

-0,14015

-

0,2

P/S

0,17802

-

0,1

P/BV

0,09036

-

0,2

EV/S

0,21887

-

0,1

Итог

0,06175

1

Справедливая стоимость акции составляет 0,062 рубля с потенциалом роста 20%.

Вывод

Поскольку как сравнительный, так и доходный подход можно считать релевантными, в качестве потенциала роста можно принять значение, близкое к среднему, а именно 30%. Стоит отметить, что по причине наличия существенной инвестиционной программы, а также из-за нестабильных финансовых результатов компания интересна скорее в среднесрочной и долгосрочной перспективе, как одна из недооцененных в отрасли.

Текущая цена: 0.0558₽

Целевая цена: 0.0671₽

Потенциал:20.25%

Резюме:Покупать

Данная информация не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

Теги: mrkz