Потенциал акций ПАО «Россети Ленэнерго»

ПАО «Россети Ленэнерго» является островком среди территорий, находящихся в ведении другой МРСК – Северо-Западной. «Ленэнерго» осуществляет функции распределительной компании в Санкт-Петербурге и ближайших пригородах. Несмотря на скромную по площади географию финансовые показатели компании впечатляют, не в последнюю очередь благодаря высоким, относительно соседних регионов, тарифам.

Как ясно из названия, «Ленэнерго» входит в холдинг «Россетей», которым принадлежит 67,5% уставного капитала компании. Другим крупным акционером является правительство Санкт-Петербурга. Интересный факт: чуть менее чем 1% в УК компании владеет другая распределительная компания – «МРСК Урала». Остальные акции находятся в свободном обращении.

Ниже приведены ключевые значения, характеризующие мощности компании.

Стоит отметить, что летом текущего года компания наконец объявила о завершении продолжительного процесса реорганизации в форме присоединения к ней нескольких дочерних акционерных обществ, а именно АО «Курортэнерго», АО «ЦЭК», АО «СПб ЭС», АО «ПЭС».

На картинке доли «Ленэнерго» в этих компаниях на конец 2019 года. Таким образом, ранее консолидированные активы можно считать активами одной компании.

Возвращаясь к операционным показателям, нельзя не отметить стабильный рост полезного отпуска компании, происходящий как за счет увеличения отпуска э/э в сеть, так и за счет снижения потерь.

Объем присоединенных мощностей несколько снизился в последние годы, но с учетом темпов роста и достигнутых показателей прошлых лет это представляется ожидаемым. Доля доходов от технологического присоединения к сети у компании одна из самых высоких в отрасли.

Финансовые результаты в последние годы не могут не радовать инвесторов. После заморозки средств компании в банке «Таврический» в 2015 году и связанного с этими событиями скандала, произошла докапитализация компании, возврат части долга и довольно резкое увеличение тарифа на передачу, что в целом благоприятно сказалось на финансовых результатах, которые на сегодня являются едва ли не лучшими в отрасли, особенно в текущем, не самом удачном, году.

Снижение во втором квартале текущего года объясняется всем известными событиями. В первом же квартале положительная динамика прошлых лет сохранялась.

Говоря про акции «Ленэнерго» часто имеют в виду привилегированные акции, так как именно они, так уж сложилось, особенно привлекательны для инвесторов. Согласно уставу, компания отправляет на выплату дивидендов по привилегированным акциям 10% прибыли, что, с учетом их доли в уставном капитале (около 1%), выглядит непропорционально. Не в последнюю очередь это следствие упомянутой выше докапитализации. Доходность по этим акциям составляла в последние годы стабильно выше 10%, что даже на богатом на дивиденды российском рынке встречается не так часто, во всяком случае совместно с динамичным ростом прибыли. Существует мнение, что рано или поздно такая диспропорция в распределении прибыли должна быть устранена. Сделать это можно через внесение изменений устав, за которые должны проголосовать владельцы привилегированных акций, что с учетом отсутствия их заинтересованности в этом возможно, только если владение привилегированными акциями перейдет к материнской компании, однако тогда такое действие также утратит смысл.

Оценка акции

Как и другие сетевые компании, «Ленэнерго» имеет на балансе существенные активы, оценить которые достоверно и точно не представляется возможным. Это действительно в отношении оценки всех сетевых компаний по затратному методу. Несмотря на оценку обыкновенной акции на 17.09.2020 в 19 рублей и положительный потенциал в 230%, ориентироваться на данный метод можно было бы только при очень существенных корректировках баланса, провести которые без дополнительной информации невозможно. Скорректированные активы и пассивы для ознакомления приведены ниже.

Метод дисконтированных денежных потоков в целом релевантный и может учитываться при оценке справедливой стоимости. Базовые расчеты для этого метода представлены в таблицах ниже:

Капитализация компании по доходному методу на 17.09.2020 оценена в 143 млрд рублей, что в пересчете на одну обыкновенную акцию составляет 13,04 рубля, при потенциале роста 124%.

Несмотря на то, что обыкновенная акция оценивается по сравнительному анализу, для привилегированной акции в качестве основного метода оценки принят метод дисконтированных дивидендов. Частично расчеты приведены в таблице ниже.

Согласно данному методу внутренняя стоимость привилегированной акции составляет на 17.09.2020 228 рублей с потенциалом роста от текущей цены 49%. Стоит отметить, что прогноз не учитывает возможность или вероятность изменения дивидендной политики в отношении привилегированных акций, а базируется на прогнозе финансовых результатов при сохранении размеров выплат.

В качестве основного метода оценки обыкновенной акции принят сравнительный метод. Благодаря однородности отрасли и достаточному количеству компаний в ней, сравнение выглядит обоснованным и релевантным. Поскольку «противопоказаний» нет, уместно использовать наиболее простой и понятный мультипликатор – P/E, сравнение по которому дает справедливую цену акции на 17.09.2020 8,54 рубля и потенциал роста 46,77%. Оценка по иным коэффициентам также приведена в таблице ниже.

«Ленэнерго» одна из самых динамично развивающихся компаний отрасли. Даже в нынешних сложных условиях прибыль компании остается положительной. Компания платит дивиденды. Из рисков стоит отметить то, что при высокой прибыли у компании достаточно высокие, во всяком случае если сравнивать с соседними регионами, тарифы, что в целом создает возможность для удержания роста тарифов, во всяком случае, если произойдет снижение инвестиционной программы. А это приведет к снижению чистой прибыли, пусть и с одновременным высвобождением свободного денежного потока. Однако для дивидендной политики, привязанной к чистой прибыли, с учетом преимущественного интереса к привилегированной акции, снижение прибыли – существенный риск. Пока же компания представляется перспективной для инвестирования.