Потенциал акций ПАО «Россети Ленэнерго»
- 21 Сентября 2020
ПАО «Россети Ленэнерго» является островком среди территорий, находящихся в ведении другой МРСК – Северо-Западной. «Ленэнерго» осуществляет функции распределительной компании в Санкт-Петербурге и ближайших пригородах. Несмотря на скромную по площади географию финансовые показатели компании впечатляют, не в последнюю очередь благодаря высоким, относительно соседних регионов, тарифам.
Как ясно из названия, «Ленэнерго» входит в холдинг «Россетей», которым принадлежит 67,5% уставного капитала компании. Другим крупным акционером является правительство Санкт-Петербурга. Интересный факт: чуть менее чем 1% в УК компании владеет другая распределительная компания – «МРСК Урала». Остальные акции находятся в свободном обращении.
Ниже приведены ключевые значения, характеризующие мощности компании.
Стоит отметить, что летом текущего года компания наконец объявила о завершении продолжительного процесса реорганизации в форме присоединения к ней нескольких дочерних акционерных обществ, а именно АО «Курортэнерго», АО «ЦЭК», АО «СПб ЭС», АО «ПЭС».
На картинке доли «Ленэнерго» в этих компаниях на конец 2019 года. Таким образом, ранее консолидированные активы можно считать активами одной компании.
Возвращаясь к операционным показателям, нельзя не отметить стабильный рост полезного отпуска компании, происходящий как за счет увеличения отпуска э/э в сеть, так и за счет снижения потерь.
Объем присоединенных мощностей несколько снизился в последние годы, но с учетом темпов роста и достигнутых показателей прошлых лет это представляется ожидаемым. Доля доходов от технологического присоединения к сети у компании одна из самых высоких в отрасли.
Финансовые результаты в последние годы не могут не радовать инвесторов. После заморозки средств компании в банке «Таврический» в 2015 году и связанного с этими событиями скандала, произошла докапитализация компании, возврат части долга и довольно резкое увеличение тарифа на передачу, что в целом благоприятно сказалось на финансовых результатах, которые на сегодня являются едва ли не лучшими в отрасли, особенно в текущем, не самом удачном, году.
2013 г. | 2014 г. | 2015 г. | 2016 г. | 2017 г. | 2018 г. | 2019 г. | 2020 г. | |
---|---|---|---|---|---|---|---|---|
1–3 мес. | ||||||||
Выручка | - | - | - | 12 799 213 | 15 024 878 | 19 452 097 | 21 176 865 | 21 597 629 |
Чистая прибыль | - | - | - | 1 958 595 | 2 374 142 | 2 526 730 | 4 920 329 | 4 954 427 |
1–6 мес. | ||||||||
Выручка | 13 806 216 | 18 185 441 | 17 316 206 | 25 780 375 | 29 741 516 | 36 359 368 | 40 087 784 | 39 457 860 |
Чистая прибыль | 582 007 | 329 633 | -3 526 566 | 5 132 885 | 4 826 592 | 5 238 965 | 8 389 987 | 5 745 189 |
1–9 мес. | ||||||||
Выручка | - | - | - | 40 329 104 | 44 153 505 | 54 646 242 | 58 831 677 | |
Чистая прибыль | - | - | - | 5 402 070 | 6 725 693 | 9 041 031 | 11 369 131 | |
1–12 мес. | ||||||||
Выручка | 37 323 292 | 41 601 308 | 39 026 745 | 59 022 324 | 77 653 351 | 77 989 911 | 82 665 269 | |
Чистая прибыль | 3 280 810 | -4 215 483 | 143 545 | 7 702 883 | 8 226 991 | 10 600 488 | 11 960 743 |
Снижение во втором квартале текущего года объясняется всем известными событиями. В первом же квартале положительная динамика прошлых лет сохранялась.
Говоря про акции «Ленэнерго» часто имеют в виду привилегированные акции, так как именно они, так уж сложилось, особенно привлекательны для инвесторов. Согласно уставу, компания отправляет на выплату дивидендов по привилегированным акциям 10% прибыли, что, с учетом их доли в уставном капитале (около 1%), выглядит непропорционально. Не в последнюю очередь это следствие упомянутой выше докапитализации. Доходность по этим акциям составляла в последние годы стабильно выше 10%, что даже на богатом на дивиденды российском рынке встречается не так часто, во всяком случае совместно с динамичным ростом прибыли. Существует мнение, что рано или поздно такая диспропорция в распределении прибыли должна быть устранена. Сделать это можно через внесение изменений устав, за которые должны проголосовать владельцы привилегированных акций, что с учетом отсутствия их заинтересованности в этом возможно, только если владение привилегированными акциями перейдет к материнской компании, однако тогда такое действие также утратит смысл.
Оценка акции
Как и другие сетевые компании, «Ленэнерго» имеет на балансе существенные активы, оценить которые достоверно и точно не представляется возможным. Это действительно в отношении оценки всех сетевых компаний по затратному методу. Несмотря на оценку обыкновенной акции на 17.09.2020 в 19 рублей и положительный потенциал в 230%, ориентироваться на данный метод можно было бы только при очень существенных корректировках баланса, провести которые без дополнительной информации невозможно. Скорректированные активы и пассивы для ознакомления приведены ниже.
Наименование показателя | Показатель на 30.06.2020, тыс. руб. | Весовой коэффициент | Оценка показателя, тыс. руб. |
---|---|---|---|
Основные средства | 189 210 732 | 1,16 | 219 484 449,12 |
Нематериальные активы | 804 530 | 0,8 | 643 624 |
Активы в форме права пользования | 2 152 816 | 0,9 | 1 937 534,40 |
Торговая и прочая дебиторская задолженность | 1 549 224 | 0,9 | 1 394 301,60 |
Долгосрочные финансовые вложения | 2 970 912 | 1 | 2 970 912 |
Инвестиции, имеющиеся в наличии для продажи | 0 | 1 | 0 |
Прочие долгосрочные активы | 57 076 | 0,7 | 39 953,20 |
Отложенные налоговые активы | 1 317 | 0,9 | 1 185,30 |
Итого внеоборотных активов | 196 746 607 | - | 226 471 959,62 |
Денежные средства и их эквиваленты | 7 983 041 | 1 | 7 983 041 |
Дебиторская задолженность | 5 736 541 | 0,9 | 5 162 886,90 |
Краткосрочные инвестиции | 0 | 1 | 0 |
Предоплата по налогу на прибыль | 266 857 | 0,9 | 240 171,30 |
Запасы | 1 148 652 | 0,86 | 987 840,72 |
Прочие краткосрочные активы | 0 | 0,8 | 0 |
Итого оборотных активов | 15 135 091 | - | 14 373 939,92 |
Итого активы | 211 881 698 | - | 240 845 899,54 |
Обязательства | 76 085 808 | 1 | 76 085 808 |
Чистые активы | 135 795 890 | - | 164 760 091,54 |
Метод дисконтированных денежных потоков в целом релевантный и может учитываться при оценке справедливой стоимости. Базовые расчеты для этого метода представлены в таблицах ниже:
2016 г. | 2017 г. | 2018 г. | 2019 г. | 2020 г. (прогноз) | 2021 г. (прогноз) | 2022 г. (прогноз) | 2023 г. (прогноз) | 2024 г. (прогноз) | |
---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
Операционная прибыль | 10 409 336 | 12 482 157 | 16 171 079 | 17 214 143 | 14 279 668,30 | 15 024 499,45 | 15 678 169,60 | 16 704 849,61 | 17 112 095,27 |
Ставка налога на прибыль | 11,367868 | 16,410487 | 24,642068 | 22,248214 | 20 | 20 | 20 | 20 | 20 |
NOPLAT | 9 226 016,44 | 10 433 774,19 | 12 186 190,70 | 13 384 303,55 | 11 423 734,64 | 12 019 599,56 | 12 542 535,68 | 13 363 879,69 | 13 689 676,21 |
Амортизация | 13 506 164 | 13 247 651 | 11 941 423 | 12 091 789 | 13 076 820,23 | 13 544 529,68 | 13 925 639,82 | 14 228 043,53 | 14 657 823,48 |
Капитальные затраты | 20 716 166 | 19 981 069 | 18 634 152 | 25 543 469 | 21 375 000 | 20 306 250 | 19 290 937,50 | 19 098 028,13 | 18 907 047,84 |
Изменения оборотного капитала | -6 542 444 | 3 034 549 | 638 364 | -3 784 678 | 961 681,74 | 378 128,43 | 465 635,63 | 490 682,88 | 595 126,04 |
Денежный поток | 8 558 458,44 | 665 807,19 | 4 855 097,70 | 3 717 301,55 | 2 163 873,13 | 4 879 750,81 | 6 711 602,37 | 8 003 212,21 | 8 845 325,81 |
Коэффициент дисконтирования | - | - | - | - | 0,922601 | 0,851192 | 0,78531 | 0,724528 | 0,66845 |
ДДП | 8 558 458,44 | 665 807,19 | 4 855 097,70 | 3 717 301,55 | 1 996 390,74 | 4 153 604,59 | 5 270 690,04 | 5 798 549,17 | 5 912 655,82 |
Суммарный ДДП | 23 131 890,37 |
Суммарный ДДП | 23 131 890,37 |
Дисконтированная остаточная стоимость | 140 207 588,75 |
Денежные средства | 7 983 041 |
Кредиты и займы | 28 058 816 |
Суммарная дисконтированная стоимость | 143 263 704,11 |
Капитализация компании по доходному методу на 17.09.2020 оценена в 143 млрд рублей, что в пересчете на одну обыкновенную акцию составляет 13,04 рубля, при потенциале роста 124%.
Несмотря на то, что обыкновенная акция оценивается по сравнительному анализу, для привилегированной акции в качестве основного метода оценки принят метод дисконтированных дивидендов. Частично расчеты приведены в таблице ниже.
2017 г. | 2018 г. | 2019 г. | 2020 г. (прогноз) | 2021 г. (прогноз) | 2022 г. (прогноз) | 2023 г. (прогноз) | 2024 г. (прогноз) | |
---|---|---|---|---|---|---|---|---|
Количество АОИ, шт. | 8 523 785 320 | 8 523 785 320 | 8 523 785 320 | 8 523 785 320 | 8 523 785 320 | 8 523 785 320 | 8 523 785 320 | 8 523 785 320 |
Количество АПИ, шт. | 93 264 311 | 93 264 311 | 93 264 311 | 93 264 311 | 93 264 311 | 93 264 311 | 93 264 311 | 93 264 311 |
Чистая прибыль, тыс. руб. | 12 561 002 | 10 386 223 | 12 704 918 | 13 092 823,28 | 13 650 007,37 | 14 155 344,52 | 14 720 875,48 | 15 265 197,75 |
Доля дивидендов по АОИ в чистой прибыли, % | 9,269559 | 2,8888 | 6,353465 | 6,353465 | 6,353465 | 6,353465 | 6,353465 | 6,353465 |
Доля дивидендов по АПИ в чистой прибыли, % | 10 | 10,000061 | 10,000083 | 10,000083 | 10,000083 | 10,000083 | 10,000083 | 10,000083 |
Сумма дивидендов АОИ, руб. | 1 164 349 445,49 | 300 037 243,26 | 807 202 469,80 | 831 847 894,40 | 867 248 388,32 | 899 354 805,49 | 935 285 614,70 | 969 868 937,80 |
Размер дивиденда на 1 АОИ, руб. | 0,1366 | 0,0352 | 0,0947 | 0,097591 | 0,101745 | 0,105511 | 0,109727 | 0,113784 |
Сумма дивидендов АПИ, руб. | 1 256 100 200 | 1 038 628 673,02 | 1 270 502 403,03 | 1 309 293 254,58 | 1 365 012 128,44 | 1 415 546 265,39 | 1 472 099 832,99 | 1 526 532 514,69 |
Размер дивиденда на 1 АПИ, руб. | 13,468176 | 11,1364 | 13,6226 | 14,038524 | 14,635954 | 15,177791 | 15,784171 | 16,36781 |
Согласно данному методу внутренняя стоимость привилегированной акции составляет на 17.09.2020 228 рублей с потенциалом роста от текущей цены 49%. Стоит отметить, что прогноз не учитывает возможность или вероятность изменения дивидендной политики в отношении привилегированных акций, а базируется на прогнозе финансовых результатов при сохранении размеров выплат.
В качестве основного метода оценки обыкновенной акции принят сравнительный метод. Благодаря однородности отрасли и достаточному количеству компаний в ней, сравнение выглядит обоснованным и релевантным. Поскольку «противопоказаний» нет, уместно использовать наиболее простой и понятный мультипликатор – P/E, сравнение по которому дает справедливую цену акции на 17.09.2020 8,54 рубля и потенциал роста 46,77%. Оценка по иным коэффициентам также приведена в таблице ниже.
Обыкновенные акции | Привилегированные акции | Вес показателя, % | |
---|---|---|---|
Справедливая стоимость акции по P/E | 8,54193 | 225,216347 | 100 |
Справедливая стоимость акции по P/S | 2,282573 | 60,182267 | 0 |
Справедливая стоимость акции по EV/EBITDA | 7,958716 | 209,839354 | 0 |
Справедливая стоимость акции по EV/S | 3,267973 | 86,16332 | 0 |
Справедливая стоимость акции по отпуску в сеть | 1,362582 | 35,925807 | 0 |
Итоговая справедливая стоимость акции | 8,54193 | 225,216347 | - |
«Ленэнерго» одна из самых динамично развивающихся компаний отрасли. Даже в нынешних сложных условиях прибыль компании остается положительной. Компания платит дивиденды. Из рисков стоит отметить то, что при высокой прибыли у компании достаточно высокие, во всяком случае если сравнивать с соседними регионами, тарифы, что в целом создает возможность для удержания роста тарифов, во всяком случае, если произойдет снижение инвестиционной программы. А это приведет к снижению чистой прибыли, пусть и с одновременным высвобождением свободного денежного потока. Однако для дивидендной политики, привязанной к чистой прибыли, с учетом преимущественного интереса к привилегированной акции, снижение прибыли – существенный риск. Пока же компания представляется перспективной для инвестирования.
Текущая цена: 11.63₽
Целевая цена: 8.54₽
Потенциал:-26.57%
Резюме:Продавать