«Мать и Дитя»: оценка компании и прогноз дивидендов

MD Medical Group Investments («Мать и Дитя») — сеть частных клиник, специализирующаяся на женском здоровье и педиатрии.

Клиники и госпитали компании представлены почти во всех регионах России. Основной упор шел на Москву, но в последние годы «Мать и Дитя» активно расширяется в регионах.

У компании есть 3 формата учреждений:

• Госпитали — масштабные комплексы, где пациенты получают полный спектр услуг: амбулаторные визиты, диагностика, хирургические операции, стационарное лечение, реабилитация после лечения.

• Клиники — место, где можно провести диагностику, проконсультироваться с врачом и получить лечение. Есть мини-формат у дома.

• MD Lab — пункт сбора анализов наподобие «Хеликса» и «Инвитро». Новое направление для компании, пока открыто только 2 пункта.

Основная точка роста «Мать и Дитя» — активная экспансия. Компания расширяет свое присутствие в регионах и Москве.

В 2022 году было открыто 3 клиники, 2 госпиталя в Санкт-Петербурге и Тюмени и два MD Lab.

Выручка складывается из 4-х основных направлений:

• Роды и все, что с ними связано.

• ЭКО — экстракорпоральное оплодотворение или искусственное оплодотворение.

• Койко-дни — стационарное лечение. Тут есть разные направление, например, онкология, травматология, ковид.

• Амбулаторные посещения — амбулаторное лечение (прием врача, диагностика, лечение).

До 2020 года выручка была равномерна распределена между направлениями. На первом месте находились амбулаторные посещения. Но в 2020-2021 годы резко выросли койко-дни. Это связано с двумя факторами: появления новых госпиталей и ковид. Во время пандемии часть госпиталей было переоборудовано под лечение ковида.

В 2022 году пандемия утихла, но результаты компании поддержали другие направления.

«Мать и Дитя» изначально специализировалась именно на женском и детском здоровье. Но стратегия компании — постепенно диверсифицировать направления. Так, уже в 2021 году прочие направления составили более половины выручки.

В географическом разрезе компания также старается добиться диверсификации: на регионы приходится уже 38% выручки, но Москва остается самым рентабельным направлением.

Финансовые показатели

Выручка «Мать и Дитя» в последние 10 лет росла высокими темпами — 20% в год. Это происходило на фоне расширения сети и роста среднего чека.

Выручка в 2022 году осталась на уровне прошлого года. Просели показатели в Москве, особенно койко-дни на фоне исчезновения ковида. Но результаты поддержали новые госпитали в регионах, которые вышли на производственную мощность.

Рентабельность EBITDA у компании стабильно держится в районе 30%. В 2022 году EBITDA снизилась из-за слабых операционных показателей в Москве.

Операционный денежный поток стабильный, а вот свободный поток волатилен из-за капитальных затрат. В 2022 году компания сократила капзатраты на 70%. Из-за этого свободный денежный поток стал рекордным.

С долгом у «Мать и Дитя» все отлично. В 2022 году Чистый долг/EBITDA стал отрицательным -0,5х. Это произошло на фоне невыплаты дивидендов по итогам 2021 года и снижения капзатрат.

В 3 квартале 2022 года группа досрочно исполнила все обязательства перед банком ВТБ, погасив кредит в размере 2 166 млн руб.

Дивиденды

У «Мать и Дитя» нет официальной дивидендной политики. Но в последние пару лет компания платит 50% от чистой прибыли.

По итогам 2021 года не получилось заплатить из-за проблем с НРД. В течение 2022 года менеджмент старался найти решение вопроса с дивидендами. Тут стоит им отдать должное, ведь решение было найдено. Компания объявила дивиденды за 1 пол. 2022 года. Доходность была небольшая, меньше 2%, но был важен сам факт выплаты. Вышло 58% от чистой прибыли, больше, чем обычно. Но и чистая прибыль была низкая из-за высоких прочих расходов.

В итоге «Мать и Дитя» — единственная компания, зарегистрированная не в РФ, которая выплатила дивиденды всем акционерам.

Провернуть все это компании удалось, так как она налоговый резидент РФ, хотя и зарегистрирована на Кипре. Но одного этого недостаточно, чтобы перекинуть средства через неработающий мост депозитариев. До сих пор непонятно, как компания это провернула. Но дивиденды дошли, проверено.

Проекты

В последней отчетности компания представила обновленный график постройки госпиталей. Лапино-3 перенесли на 1 год — на 2025 г. Лапино-3 — центр лучевой терапии с инвестициями в 4 млрд руб. В этом же году построят мультифункциональный госпиталь в Домодедово.

Видимо, ситуация постепенно устаканилась, подрядчики могут дать гарантии по срокам и затратам на стройку.

Компания приостановила экспансию в регионах. Так, заморожены проекты в Липецке и Белгороде. При этом на конец 2023 года запланировано открытие двух клиник в Москве.

Оценка доходным подходом

В 2022 году компания открыла 2 госпиталя и 3 клиники. Эти проекты окажут эффект на финансовые результаты в 2023 году, когда выйдут на проектную мощность.

Я не ожидаю реализации каких-либо значимых проектов в следующем году, две клиники в Москве я учитываю уже в 2024 году. После этого «Мать и Дитя» вполне может продолжить региональную экспансию через открытие небольших клиник.

Реализацию проектов Лапино-3 и Домодедово я заложил на 2025 год. При этом на показателях компании это начнет сказываться только в 2026 году.

С учетом этого, я прогнозирую, что в 2023 году финансовые показатели улучшатся. В 2022 году по операционной прибыли была просадка из-за обесценения активов. Средняя рентабельность в 2023-2027 будет на уровне 24%, ниже чем 2021 году из-за роста затрат и снижения доли Москвы. Рост выручки я пока ограничил в среднем 5% в год, до тех пор пока не будет сигналов в полном возобновлении стратегии роста.

Капитальные затраты на фоне разморозки части проектов начнут расти уже в 2023 году и постепенно вернутся к стандартным размерам.

Денежный поток на этом фоне окажется под давлением, но ему помогут растущие операционные показатели.

По доходному подходу «Мать и Дитя» можно оценить в 740 руб. за акцию.

Прогноз дивидендов

Компания уже заплатила за 1-е полугодие 8 руб. на акцию. Во втором полугодии чистая прибыль выросла. Если заплатят 50% от чистой прибыли, как это делали обычно, то выйдет еще 23 руб. Это примерно 4,3% доходности.

Финансовое состояние отличное, долгов нет, денежный поток превышает прибыль. В теории, компания может выплатить и больше, например, 100% от чистой прибыли. В таком случае дивиденд может составить 54,3 руб., доходность — 10%. Но будем считать это оптимистичным сценарием, а базовым — 50% от ЧП.

Компания анонсировала акционерное собрание, но на повестке нет распределения прибыли по итогам 2022 года. Возможно, это будет позже.

Сравнительный подход

Среди публичных аналогов «Мать и Дитя» есть только United Medical Group.

United Medical Group — управляющая компания, основную деятельность по оказанию медицинских услуг оказывает Европейский медицинский центр (EMC). В состав входят 7 медицинских центров, 3 центра по уходу за престарелыми, 1 роддом, 1 реабилитационный центр.

У обеих компаний на «Мосбирже» торгуются расписки, так что сравнение репрезентативно.

Рентабельность «Мать и Дитя» стабильно ниже, чем у ЕМС.

По большинству мультипликаторов «Мать и Дитя» стоит дешевле чем ЕМС. Немаловажную роль при расчете сыграла низкая долговая нагрузка. Из преимуществ также стоит отметить выплату дивидендов. ЕМС пока не решил данный вопрос, и вряд ли решит раньше, чем остальные иностранные компании.

По сравнительному подходу акции «Мать и Дитя» можно оценить в 621 руб.

Итоговая оценка:

Итоговая оценка предполагает потенциал в 29% к текущей цене.

Вывод

Сектор здравоохранения на российском рынке представлен достаточно скудно. Но есть действительно качественные и интересные компании. Среди них «Мать и Дитя».

У компании амбициозные планы по расширению сети и развитию новых направлений. Постепенно началась разморозка проектов — положительный сигнал. С финансовым состоянием у «Мать и Дитя» все отлично: активно гасят долг, платят дивиденды. Как только ситуация устаканится, компания сможет по полной продолжить экспансию.

Без больших капитальных затрат в 2022 году, компания в теории сможет платить больше дивидендов, если решится отойти от ориентира в 50% чистой прибыли.

В целом, дивиденды — это и точка роста и точка возможного падения. Немного напрягает, что компания не включила в повестку акционерного собрания. Но промежуточные дивиденды выплатили без собрания акционеров.

На сектор частной медицины я смотрю оптимистично. Сейчас в моменте спрос просел по объективным причинам. Даже если его восстановление затянется, «Мать и Дитя» в состоянии расширять бизнес за счет поглощения мелких конкурентов и открытия новых точек.

Из-за заморозки части проектов серьезного взлета финансовых показателей ждать не стоит. На рост котировок могут повлиять дивиденды, восстановление рентабельности и сделки поглощения.