• --00%
  • --00%
  • --00%
  • --00%
  • --00%
  • --00%
  1. Главная
  2. Аналитика
  3. Статьи
  4. ПАО «Белуга групп»: как реализовать свободный денежный поток

ПАО «Белуга групп»: как реализовать свободный денежный поток

8 Декабря 2020
Анатолий Полубояринов

ПАО «Белуга Групп», до 2017 года «Синергия» — российский производитель и дистрибутор алкогольных напитков. Основной акционер компании — Александр Мечетин, которому напрямую принадлежит 25,57% акций. Основное направление деятельности компании — производство крепкого алкоголя. Среди российских производителей по всем представленным крепким алкогольным напиткам «Белуга» — лидер отрасли, в производстве водки плотно конкурирует с «Русским Стандартом» (Roust).

Доля рынка

Обзор компании

Группа производит собственный алкоголь через шесть заводов и один винодельческий комплекс. Набор собственных брендов достаточно узнаваем: флагманский бренд «Белуга», который занимает 15% выручки, быстрорастущая марка — «Архангельская» и самая продаваемая водка в России — «Беленькая».

Собственные брендыВ 2020 году «Белугой» поставлен рекорд по продажам алкоголя в натуральном выражении. Кроме собственной продукции, компания занимается реализацией импортного алкоголя, доля импортных брендов в продажах растет: в 2015 году — 5%, на 1-ое полугодие 2020 года доля составила уже 12%.

ПродажиКроме производства алкоголя, компания развивает розничные продажи через сеть алкогольных супермаркетов «Винлаб». Количество магазинов сети растет двузначными темпами и на конец 1-ого полугодия 2020 года было 622 торговых точек. Наличие розничной сети для группы положительный момент, так как создает вертикальную интеграцию — произведенный алкоголь напрямую попадает к потребителю, без затрат на посредников. Сегодня ритейл дает 36% выручки группы. Оставшаяся часть выручки приходится на пищевой сегмент, который работает через компанию «Пентагро». «Пентагро» производит мясные и молочные продукты, вклад сегмента в деятельность небольшой, его доля менее 10%.

Структура выручкиЕще менее значителен вклад продуктов питания с точки зрения итогового финансового результата, «Пентагро» дает чуть больше 1% EBITDA. Вклад ритейла с каждым годом становится более значимым, на конец первого полугодия 2020 года значения превышали 30% суммарной EBITDA.

Структура EBITDAРезультаты «Винлаб» достаточно впечатляющие, выручка растет не только за счет увеличения количества магазинов, но и за счет притока клиентов и роста среднего чека, сопоставимые продажи в 2020 году выросли на 25%, что в 2 раза выше публичных ритейлеров. Рентабельность EBITDA составила 11,6%, пока ниже чем рентабельность основного сегмента «Белуги», алкоголя, но при этом рентабельность выше, чем у большинства публичных ритейлеров.

«Лента»

«Магнит»

X5

«O'key»

«Белуга»

Рентабельность EBITDA, %

10,50

10,84

12,16

8,86

11,56

Сопоставимые продажиEBITDA группы удвоилась за последние 3 года. В первую очередь такое увеличение обусловлено появлением сегмента ритейла, но рентабельности все еще есть куда расти.

Рентабельность EBITDAА вот динамика чистой прибыли не выглядит впечатляющей. Значения лишь подбираются к 8-милетним максимумам, а отношение к выручке составляет лишь 2,4%.

Чистая прибыль

Одна из причин низкой рентабельности — растущий долг компании.

Долговая нагрузкаУ компании было несколько периодов, когда свободный денежный поток был положительным. Капзатраты и увеличение оборотного капитала делали поток отрицательным, в 2020 году впервые за пять лет поток положительный, и группа впервые в истории выплатила дивиденды.

Свободный денежный потокВ условиях отрицательного свободного денежного потока у компаний не было дивидендов, но они постоянно выкупали свои акции и периодически гасили их. В конце 2019 года на балансе компании была треть акций, в 2020 году половину из них погасили. Суммарно, начиная с 2012 года компания выкупила половину собственных выпущенных акций, 70% из них были погашены. Разумеется, при отсутствии денежного потока, выкуп осуществлялся за счет привлечения долга. Сегодня у компании 15800 тыс. акций, 3216 тыс. из которых казначейские.

Структура капитализации

Оценка

Затратный подход

Стоимость чистых активов превышает капитализацию, одна из возможных причин дисконта рыночной оценки в низкой рентабельности собственного капитала. Цена одной акции исходя из стоимости чистых активов составляет 1550 рублей. Для расчета использовалось количество акций за вычетом казначейских.

P/BV и ROE

Сравнительный подход

На российском рынке есть один публичный аналог — «Абрау-Дюрсо», но сравнивать их не совсем корректно так как основной продукт отличается. Для сравнения, помимо российской «Абрау-Дюрсо», были использованы 3 иностранные компании, которые занимаются производством крепкого алкоголя. Если говорить про конкретные марки водки: Diageo — SMIRNOFF; Pernod Ricard SA — ABSOLUT; Brown-Forman — Finlandia. В сравнительной таблице в части финансовых результатов использовались средние значения за последние 3 года.

Diageo plc

Pernod Ricard SA

Brown-Forman

Beluga group

«Абрау-Дюрсо»

Отрасль

Показатели, млн долл. США

Капитализация

93 251,71

51 173,88

37 734,92

221,37

279,81

182 661,69

Долг

16 620,19

9 475,31

1 797,00

286,61

94,32

28 273,44

ЕВ

109 871,90

60 649,20

39 531,92

507,98

374,13

210 935,13

СЧА

10 420,03

15 984,53

2 150,00

278,74

123,10

28 956,39

Активы

41 122,07

35 459,31

6 191,00

851,55

257,35

83 881,28

Выручка

15 570,45

9 928,95

3 321,67

737,53

109,57

29 668,17

Валовая прибыль

9 578,82

6 037,17

2 320,00

271,84

49,91

18 257,74

Операционная прибыль

4 178,14

2 128,44

1 223,33

58,55

18,53

7 607,00

ЕБИТДА

5 847,49

3 119,19

1 388,00

82,23

27,53

10 464,44

Прибыль

3 359,02

1 294,24

901,00

17,18

11,24

5 582,69

Мультипликаторы

P/BV

8,95

3,20

17,55

0,79

2,27

6,31

P/E

27,76

39,54

41,88

12,88

24,90

32,72

EV/EBITDA

18,79

19,44

28,48

6,18

13,59

20,16

P/S

5,99

5,15

11,36

0,30

2,55

6,16

EV/S

7,06

6,11

11,90

0,69

3,41

7,11

Показатели рентабельности, %

ROE

32,24

8,10

41,91

6,17

9,13

19,28

ROA

8,17

3,65

14,55

2,02

4,37

6,66

Рентабельность валовой прибыли

61,52

60,80

69,84

36,86

45,55

61,54

Рентабельность операционной прибыли

26,83

21,44

36,83

7,94

16,91

25,64

Рентабельность EBITDA

37,56

31,42

41,79

11,15

25,13

35,27

Рентабельность чистой прибыли

21,57

13,04

27,12

2,33

10,25

18,82

Из таблицы видно, что «Белуга» по мультипликаторам оценена дешевле как российского, так и иностранных конкурентов. Если сравнивать только российские компании, оценка «Белуги» проходит на уровне 2200 рублей. Если же учитывать результаты иностранных компаний, то оценка значительно выше, и находится на уровне 9800 рублей за акцию, что выглядит крайне оптимистично относительно текущей рыночной цены. Но если рассмотреть рентабельность, то у «Белуги» она самая низкая в списке, рентабельность прибыли в 4,5 раза ниже чем у «Абрау-Дюрсо» и в 11 раз ниже, чем у Brown-Forman. Поэтому использовать мультипликаторы на основе выручки для расчетов нецелесообразно. Исходя из мультипликатора P/E оценка проходит на уровне 3300 рублей за акцию.

Доходный подход

Ключевое предположение в доходном подходе, что компания оптимизирует оборотный капитал, из-за чего наличие свободного денежного потока станет регулярным в прогнозном периоде. Кроме того размер капзатрат в 2020 году значительно снизился, что также повлияет на рост свободного денежного потока. Исходя из достаточно низкой ставки дисконтирования в 7,5%, оценка компании проходит на уровне 47 млрд рублей (3600 рублей за акцию).

Прогноз свободного денежного потока

Выводы

Наличие розничной сети для реализации собственной продукции без посредников — позитивный момент для роста рентабельности. Опасения вызывает низкая рентабельность, свыше 60% затрат компании идет на сырье, конкуренты тратят меньше, если компании удастся снизить затраты — это должно переоценить акции. Компания занимается выкупом акций, а в этом году начала платить дивиденды. Образовавшийся свободный денежный поток есть куда реализовать: снизить долг, продолжить платить дивиденды, или выкупить еще своих акций. Но, боюсь, что столь значительный потенциал может реализовываться годами.

Подход

Цена, руб.

Вес

Затратный

1550

0,33

Сравнительный

3300

0,33

Доходный

3600

0,33

Итоговая оценка

2817

1

Текущая цена: 2067

Целевая цена: 2820

Потенциал:36.43%

Резюме:Покупать

Данная информация не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

Теги: belu