Акции золотодобывающих компаний как опцион на золото

Золото как самостоятельный актив традиционно считается «тихой гаванью», куда инвесторы бегут при возрастающих неопределенности и волатильности на рынках. Принято считать, что золото в долгосрочной перспективе всегда растет, будучи при нынешней мировой валютной системе всего лишь товаром, однако при этом обладает высокой ликвидностью, относительно других товаров, удобством хранения и транспортировки. Исторически является альтернативой фиатным деньгам и потому рассматривается большинством инвесторов как инвестиционный актив. Не будем оспаривать спорный тезис о том, что золото в долгосрочной перспективе всегда растет, достаточно привести (продисконтировав на уровень инфляции) нынешнюю цену к ценам начала 80-х годов прошлого века, чтобы понять, что это не совсем так. Обратимся к противоречивым свойствам золота как товара и как инвестиционного актива.

Золото как товар

Поведение цены золота как товара схоже с поведением других товаров, например, нефти. С начала двухтысячных они и росли по очень схожей траектории. Впрочем, как и многие другие сырьевые товары. Причиной тому была долгосрочная тенденция к снижению ставок, прежде всего в мировых резервных валютах, прежде всего, в свою очередь, в долларах. Как следствие, рост денежной массы и цен. Здесь можно было бы высказанные тезисы оспорить: инфляция в те годы была существенно меньше роста цен на названные активы, однако тогда потребуется снова отклонится от темы, чтобы порассуждать об соответствии расчетной инфляции реальному положению вещей на денежном рынке. Кроме того, определенную роль, конечно, сыграл и рост спроса.

Рост цены золота, обусловленной его спецификой инвестиционного актива можно было наблюдать не так давно, когда цена довольно стремительно выросла до нынешнего уровня на фоне кризиса в мировой экономике, карантинных мер и связанной с ними неопределенности. Однако и здесь определенную роль сыграл рост денежной массы. Если не принимать в расчет нефть, переизбыток предложения которой сдерживает цены, то относительно других сырьевых товаров видно, что скачок цен на золото был выше и резче. Эта разница и есть инвестиционная составляющая изменения цены данного актива. Золото с целью инвестирования можно приобрести самыми разными способами, от покупки физических слитков до открытия обезличенного вклада в банке. Одним из наиболее интересных способов, с точки зрения автора, является покупка акций золотодобывающих компаний. Этот способ обладает всеми недостатками, присущими покупке не физического золота, а инструментов, для которых оно является базовым активом, однако имеет и ряд преимуществ. Акции золотодобывающих компаний можно рассматривать как своего рода опцион на золото. Несмотря на то, что опцион инструмент достаточно известный, рассмотрим базовый принцип его работы.

Акции как опцион

Опцион – это право приобрести или право продать определенный актив по заранее оговоренной цене в течение определенного промежутка времени или на конкретную дату.

Ключевым является слово «право». То есть имеющимся опционом можно воспользоваться, а можно и не воспользоваться. Опционы бывают двух видов (call и put), первый дает право купить актив по заранее определенной цене, второй – продать. Продавец опциона обязан по требованию покупателя исполнить его на оговоренных условиях. За свои риски продавец опциона берет премию, размер которой зависит от рискованности актива. Это и есть цена опциона.

Пример:

А покупает у Б опцион call на золото с ценой исполнения 1900 долларов за тройскую унцию в течение года. Премия составляет 50 долларов. Иными словами, А купил у Б право при желании в течение года купить у Б золото по цене 1900 долларов вне зависимости от того, сколько будет стоить золото на рынке в этот момент. Как правило, цена исполнения опциона call выше рыночной цены на момент покупки опциона. Если в течение года цена на золото поднимается выше цены исполнения опциона (с учетом уплаченной премии за него), покупателю опциона выгодно продать его, разница между рыночной ценой золота и ценой исполнения (с поправкой на премию за покупку опциона) и будет в данной ситуации прибылью от сделки.

Преимущество опциона в данном примере очевидно. Если вы с целью инвестирования приобретете непосредственно золото, например, одну унцию, то покупка будет стоить вам, например, 1870 долларов, если на текущий момент цена на золото на рынке такая. Опцион обойдется в несколько раз дешевле, в нашем примере все затраты составляли 50 долларов, однако размер премии зависит от волатильности цены актива, и может быть как больше, так и меньше. Это позволяет при верном прогнозе изменения цены заработать на движении существенно больше, чем при покупке самого актива. Однако, при неверном прогнозе цены, убыток ограничен размером уплаченной премии. Схематично это выглядит так:

Источник: https://utmagazine.ru/posts/8026-opcion-call

Для опциона put, то есть права продать актив по определенной цене в течении определенного периода времени, все с точностью до наоборот.

Но вернемся к акциям золотодобывающих компаний. Для этого сведем принцип опциона call к следующему: если цена базового актива растет – мы получаем прибыль большую относительно вложенных средств, чем при непосредственной покупке базового актива, если цена падает, наш убыток ограничен. Золотодобывающие компании продают золото по рыночной цене, которая определяется спросом и предложением и от их желания не зависит. Тем не менее, существует себестоимость добычи, ниже которой компаниям добывать драгоценный металл просто не выгодно, продолжительное падение рыночной цены ниже данной величины приведет к резкому сокращению добычи, возможно, банкротству части производителей и снижению инвестиций. В общем, в долгосрочной перспективе цена на золото не должна быть ниже некой средней себестоимости. Представим, что эта средняя себестоимость и есть наше ограничение по убытку. Когда цена золота находится вблизи нее, ожидать сильного продолжительного ее падения не приходится, цена акций золотодобывающей компании при такой цене на золото имеет очень сильную поддержку снизу. Особенно хорошо, если средняя себестоимость добычи золота у самой компании несколько ниже, чем среднемировой уровень. Теперь разберемся со второй составляющей нашего опциона – ростом прибыли более значительным, нежели рост цены базового актива.

Добыча на уровне себестоимости ведет к отсутствию прибыли компании, в такой ситуации ее стоимость будет на уровне стоимости ее ликвидных активов, конечно, с премией на ожидание инвесторов относительно роста цены базового актива и другими поправками рынка. Понятно, что при росте цены базового актива в такой ситуации цена акций компании вырастет гораздо сильнее, так как при нулевой прибыли компании приведенная стоимость денежных потоков («внутренняя стоимость» акции) стремится к нулю (в теории, конечно). Таким образом, когда, например, цена золота вырастает с уровня, близкого к уровню себестоимости, например, с 820 долларов за унцию до 900 долларов за унцию, при себестоимости добычи 800 долларов за унцию, наша «прибыльность» вырастает с 20 долларов до 100, то есть в 5 раз, в то время как цена базового актива возрастает только на 10%. Схематично это выглядит так:

Резюме

Понятно, что с чисто ценовой точки зрения покупать акции золотодобывающих компаний намного выгоднее, чем покупать золото. При условии конечно, что рыночная цена близка к себестоимости добычи и есть поддержка снизу. В противном случае убыток снизу почти никак не ограничен, а чем дальше цена на золото от уровня себестоимости добычи, тем меньше разница между доходностью акций и непосредственно золота. Впрочем, себестоимость понятие очень условное: если падение цены ниже непосредственной стоимости добычи одной унции маловероятно, то вот упасть относительно полной средней себестоимости добычи, включающей затраты на поддержание, то есть на разведку с целью восполнения запасов, цена в краткосрочной перспективе может, а это уже риск.

Преимущество же акций перед самим опционом на золото очевидное – отсутствие премии за покупку и неограниченный срок обращения. Кроме того, компания может наращивать добычу, оптимизировать процессы, снижать затраты, если при выборе бумаг для инвестирования учитывать эти факторы, доходность может быть еще больше.

Наконец, как и в случае любой сырьевой компании, акции золотодобывающих компаний в России хеджируют валютный риск, а учитывая описанную выше инвестиционную особенность базового актива – и риски ухудшения экономической ситуации, роста волатильности.

Золото в той или иной форме является частью портфелей большинства инвесторов, вложение в акции золотодобывающих компаний, возможно, одна из лучших форм подобной инвестиции, во всяком случае, наличие дивидендной доходности и ликвидность выгодно отличает его от покупки физического золота, а рассмотренные выше свойства опциона и, опять же, дивидендная доходность – от тех же ETF.