• --00%
  • --00%
  • --00%
  • --00%
  • --00%
  • --00%
  1. Главная
  2. Аналитика
  3. Статьи
  4. Акции «Ростелеком». Справедливая цена и потенциал роста.

Акции «Ростелеком». Справедливая цена и потенциал роста.

24 Июня 2020
Анатолий Полубояринов

Ростелеком – крупнейший российский провайдер цифровых услуг и сервисов. Многие инвесторы воспринимают эту компанию исключительно как государственного поставщика телефонной и интернет связи. Результаты компании не менялись годами, что отражалось на графике капитализации. У компании стагнировало все: выручка, прибыль, OIBDA, долг. Одним словом – стабильность.

Динамика годовой выручки и капитализации

Но если рассмотреть результаты по сегментам, то мы увидим, что телефония уже давно не занимает 1-ую строчку по вкладу в выручку. Результаты по этому направлению ежегодно сокращаются на 10%. То есть госкомпания с умирающим бизнесом не так неэффективна, как многим могло показаться, так как итоговый финансовый результат удалось сохранить.

Сегментация выручки в процентах

В отличие от МТС, Мегафон, Билайн, Яндекс (да-да), у Ростелекома наиболее широкая диверсификация выручки. А с 1-ого квартала, закрыв сделку по приобретению Теле2, он стал также полноправным конкурентом операторов связи, которые проигрывают приобретенной компании по важному показателю для фондового рынка – темпам роста финансовых результатов.

Финансовые результаты Tele2

Теле2, теперь занимает 1-ое место по вкладу в выручку компании, при этом общая рентабельность Ростелекома по OIBDA также выросла с 32% до 36%.

Сегментация выручки в млн руб.

Сделка по приобретению Теле2 была достаточно сложно структурирована. У Ростелекома изначально было 45% акций, оставшиеся 55% находились у компании, которая принадлежала группе ВТБ, Алексею Мордашову, банку «Россия». Оценка Теле2 проходила по высокому значению, вся компания оценивалась как весь Ростелеком, в 240 млрд рублей. На приобретение 55% необходимо было найти 132 млрд рублей. Так как долг компании находился не на самых низких значениях, компания использовала различные источники финансирования. 66 млрд рублей компания привлекла через эмиссию дополнительных акций в пользу ВТБ, в обмен на 27,5% акций Теле2. 10% казначейских акций Ростелекома были обменены на 10% акций Теле2, что соответствует 24 млрд рублей. И 42 млрд рублей были потрачены напрямую компанией за 17,5% акций. Мультипликатор EV/EBITDA у Теле2 составил 5,5, у МТС – 4,1, VEON - 3,4. Нельзя однозначно утверждать, что Ростелеком переплатил, так как выручка и абонентская база у МТС стагнирует, а у Veon она еще и падает, отсюда идет разрыв в оценке по мультипликаторам.

Перейдем к возможной оценке Ростелекома.

По затратному подходу у компании все выглядит неплохо, несмотря на увеличение долговой нагрузки, отношение консолидированного долга к OIBDA составляет 2,2 – высоко, но не критично. Имея дивидендную политику с минимальным дивидендом в 5 рублей, компании должно хватить денег, чтобы привести отношение долга к OIBDA в стандартное значение последних нескольких лет (2). При этом в условиях низких процентных ставок даже 2,2 не является высоким соотношением.

OIBDA и соотношение Чистый долг/OIBDA

Консолидированный собственный капитал Ростелекома снизился в 1-ом квартале на 30% так как у Теле2 на балансе была большая сумма накопленного чистого убытка, однако рентабельность собственного капитала выросла в 2 раза, с 6,3% до 12,5%. Говоря о затратном подходе, оценка компании может проходить на уровне 54,8 рублей за акцию. Эту цену можно интерпретировать как нижнюю границу в оценке.

Рентабельность собственного капитала и оценка стоимости чистых активов

Рассмотрим результаты в сравнении с конкурентами. Как видим по масштабам компании достаточно схожи. Отмечу, что компания VEON международная, и российская часть бизнеса компании составляет половину финансовых результатов. У Мегафона использовалась капитализация по цене, которую основной акционер предлагал на выкупе акций.

Выручка

Чистая прибыль

OIBDA

FCF

СЧА

MCAP

Чистый долг

EV

Мегафон

348 385

11 202

152 405

-868

212 375

283 642

329 295

612 937

МТС

494 865

64 167

211 137

104 259

57 559

579 729

284 819

864 548

VEON

572 328

17 868

248 549

64 737

115 977

210 152

601 727

811 879

Ростелеком

487 140

22 702

176 010

43 091

181 363

285 515

392 821

678 336

Итого

1 902 718

115 939

788 101

211 219

567 274

1 359 038

1 608 662

2 967 700

Мультипликаторы компаний также схожи. Выделяется МТС низким значением собственного капитала, так как компания всю прибыль направляет на дивиденды. У Мегафона проблемы с рентабельностью и свободным денежным потоком, из-за чего мультипликатор P/E выглядит дорогим, а P/FCF отрицательный. Самыми дешевыми мультипликаторами обладает VEON, основная причина в том, что финансовые показатели ежегодно снижаются. Ростелеком по мультипликаторам выглядит не лучше, но и не хуже остальных компания.

P/S

P/E

P/FCF

EV/EBITDA

P/BV

Мегафон

0,81

25,32

-326,78

4,02

1,34

МТС

1,17

9,03

5,56

4,09

10,07

VEON

0,37

11,76

3,25

3,27

1,81

Ростелеком

0,59

12,58

6,63

3,85

1,57

Итого

0,71

11,72

6,43

3,77

2,40

Возможная оценка при использовании всех мультипликаторов проходит на уровне 295 млрд рублей, что соответствует текущей рыночной цене.

Учитывать, что умирающее направление телефонии занимает все меньшую долю в общей выручки, то темпы роста выручки могут ускориться ближайшие годы до двузначных значений за счет цифровых сервисов и роста выручки Теле2. В этом случае оценка по доходному подходу выглядит оптимистичной, ведь в прошлых финансовых результатах наблюдалась некая стабильность и рентабельность оставалась на уровне 32%.

Динамика выручки и рентабельности

На конец первого квартала 2020 года годовой свободный денежный поток составил 43 млрд рублей, из них 13 млрд рублей – это движение оборотного капитала. То есть сейчас компания способна генерировать 30 млрд денег в год. Предположив, что через 5 лет компания увеличит эту сумму до 40 млрд, компанию можно оценить в 550 млрд рублей (160 рублей за акцию), при ставке дисконта 10% и постпрогнозными темпами роста в 4%.

Текущая цена: 93.3₽

Целевая цена: 160₽

Потенциал:71.49%

Резюме:Покупать

Данная информация не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

Теги: rtkm