МРСК Центра и Приволжья: инвестпрограмма и потенциал акций

ПАО «МРСК Центра и Приволжья», ныне также выступающая под названием «Россети Центр и Приволжье», является одной из крупнейших региональных распределительных компаний. Как ясно из названия, компания функционирует в центральных регионах и регионах Приволжья. Компания входит в холдинг ПАО «Россети», которое владеет чуть более, чем 50 процентами акций компании, что обеспечивает ему контроль над компанией.

На финансовые результаты в части доходов влияют главным образом два фактора – объем отпуска электроэнергии и тарифы на передачу. Помимо непосредственно деятельности по передачи электроэнергии компания осуществляет присоединение новых потребителей к сетям, что также приносит часть выручки. В таблице ниже представлены мощности компании.

Как видно из таблицы, последние два года, несмотря на рост протяженности ЛЭП и количества подстанций, отпуск электроэнергии снижался, что в целом отражает негативную тенденцию на рынке региона. План компании на 2020 год отражает эту тенденцию. Масштаб снижения объема передачи э/э в значительной степени влияет и на расходную часть. Тем не менее, за счет высокой доли постоянных расходов, а также с учетом регулирования тарифов, такое снижение негативно влияет на маржинальность. Поскольку тарифы оказывают значительное влияние на рост выручки, их динамика очень важна.

Несмотря на рост тарифов, превышающий инфляцию, финансовые результаты компании существенно просели в последние периоды. Причин несколько: во-первых, снизился отпуск в сеть, во-вторых, возросли мощности, то есть, учитывая первый пункт, увеличились неиспользуемые мощности, которые нужно содержать. В-третьих, высокие капитальные затраты ведут к росту амортизации, которая снижает прибыль.

Капитальные затраты стоит отметить отдельно. На данный момент они почти в 2 раза превышают амортизацию. Компания инвестирует в обновление мощностей и техническое перевооружение. Поскольку инвестиционная программа осуществляется преимущественно за счет собственных средств, то есть за счет чистой прибыли, расходы на нее так или иначе закладываются в тарифы. Постепенный рост амортизации и снижение капитальных затрат рано или поздно должны привести к росту свободного денежного потока. Если при этом не будут снижены тарифы, компания получит возможность платить более существенные дивиденды.

Пока чистый денежный поток существенно ниже прибыли. Впрочем, низкая оценка по мультипликаторам компании, как и всей отрасли, учитывает отсутствие возможности платить дивиденды со всей прибыли и, соответственно, условность данной величины.

По мультипликаторам компания выглядит привлекательно, даже на фоне в целом недооцененной отрасли. Текущая рыночная цена ниже, чем расчетная, по всем основным мультипликаторам. Компания также недооценена по двум другим методам оценки – доходному и затратному.

Учитывая однородность отрасли и наличие достаточно большого количества компаний для сравнения, уместно использовать для оценки сравнительный метод. Поскольку чистая прибыль в текущем году просела у многих компаний отрасли, что можно рассматривать как временное негативное явление, отраслевой мультипликатор P/E, вероятно, может быть завышенным. Поэтому для сравнения использовался мультипликатор EV/EBITDA. Оценка компании в таком случае, в пересчете на одну акцию, составляет 0,3466 рубля.