ПАО «Совкомфлот»: долгосрочные контракты обеспечат стабильное будущее

ПАО «Совкомфлот» занимается морской транспортировкой нефти и газа, а также обслуживанием шельфовой разведки и добычи углеводородов. Парк состоит из 147 судов общим дедвейтом 12,870 млн тонн. Дедвейт — величина, равная сумме масс переменных грузов судна, измеряемая в тоннах, то есть сумма массы полезного груза, перевозимого судном, массы топлива, масла, технической и питьевой воды, массы пассажиров с багажом, экипажа и продовольствия. Средний срок службы флота составляет 10 лет, что для отрасли достаточно низкое значение, а сами судна обладают передовыми технологиями. Занимается обслуживанием таких крупных энергетических проектов как «Ямал СПГ», «Сахалин», «Приразломное», «Новый порт». Основное преимущество перед другими зарубежными судоходными перевозчиками в приспособленности судов к высокой ледовой нагрузке, что является важным для транспортировки грузов в окружающих Россию морях.

Структура флота:

Источник: http://www.scf-group.com/fleet/fleetlist/

В данный момент, у компании заказы на ещё 21 судно, планируется увеличение:

• Танкерного флота с 117 до 122 судов;

• Газового флота с 15 до 31 судов.

Акционеры

До недавнего времени единственным акционером являлось государство, однако компания нуждалась в дополнительном финансировании, и в рамках приватизации «Совкомфлот» разместил акции на Московской бирже. Государство планирует оставаться мажоритарным акционером, а средства от размещения будут распределены на инвестиционную программу и погашение долга.

Финансовые показатели

Отчёт компании за 1 полугодие 2020 года показал значительный рост рентабельности, что позволило за полгода получить рекордное значение прибыли в 15,755 млрд рублей. Выручка компании увеличилась на 26,9% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года, до 65,888 млрд рублей. Операционная прибыль же выросла до 24,581 млрд рублей или на 93,99% по сравнению с результатами за 1 полугодие 2019 года. Столь высокий скачок финансовых результатов связан с фиксированными контрактами в долларовом эквиваленте.

Дедвейт компании за последние 2 года снизился на 1,99%, что связано с сокращением танкерного флота. Однако, в проектах у компании ожидается значительный рост газового флота, за счёт контрактов с НОВАТЭК по проекту «Арктик СПГ-2». Контракты заключаются до 2055 года, предположительный запуск проекта в 2023 году, на данный момент готовность проекта 21%.

Компания делает ставку на проект «Арктик СПГ-2» и увеличение своего газового флота, так как наибольшая операционная рентабельность именно у этого сегмента. Значительный рост флота по данному направлению позволит компании увеличить выручку в газовом сегменте более чем в 2 раза, что в будущем принесёт существенный рост прибыли. И вот именно размер прибыли является ключевым фактором для компании, так она обладает стабильной дивидендной политикой.

Оценка стоимости акции через дисконтированные дивиденды

Время для приватизации «Совкомфлота» подобрано идеально. К примеру, в 2017 и 2018 годах, компания показывала убыток по МСФО в 6,595 млрд и 2,632 млрд рублей соответственно. Но всё равно заплатила 86 копеек и 72 копейки дивиденда на акцию, из расчёта 50% от прибыли по РСБУ. Позднее компания утвердила дивидендную политику, согласно которой направляет на дивиденды не менее 25% от чистой прибыли по МСФО. Но, из-за дефицита в федерального бюджета, компания выплачивает не менее 50%.

Построив модель с прогнозом до 2024 года, исходя из планов компании по увеличению флота и макроэкономических показателей, мы получаем следующие данные:

Данная модель учитывает результаты компании за 1 полугодие 2020 года, а также увеличение газового флота в будущих периодах. При этом, сценарий развития деятельности компании спрогнозирован по негативной нижней границе, со среднегодовым курсом доллара в 70 рублей за 5 лет. Это позволяет посмотреть на деятельность компании с ожиданием худших результатов.

Таким образом, мы получаем что справедливая стоимость акции через оценку дисконтированных дивидендов составляет 66,96 рубля. Стоит учитывать, что прогноз прибыли составлен при наихудшем сценарии развития. Сокращение долговой нагрузки значительно уменьшит статью финансовых расходов, которая в данный момент составляет 47% от операционной прибыли. И отчётность за 4 квартал 2020 года покажет, сколько из привлечённых средств компания направила на погашение долга.

Сравнительный анализ

На российском рынке не существует аналогов, поэтому для оценки я взял зарубежных эмитентов. Сравнения будет репрезентативным, так как контракты долларовые.

Таким образом, мы получаем справедливую стоимость в 84,5 рубля, но данная оценка не подразумевает прогнозные значения компаний, поэтому наиболее справедливым способ оценки является модель дисконтированных денежных потоков.

DCF

Рост финансовых показателей будет зависеть не только от увеличения флота СПГ, который является наиболее маржинальным, но и курса рубля по отношению к доллару. Несмотря на многие составляющие, себестоимость в основном остаётся рублёвой. А значит, девальвация национальной валюты будет только на руку эмитенту.

Среднее значение курса доллара по годам составляет 70 рублей.

Оценка стоимости, тыс. рублей:

Таким образом, справедливая цена по доходному подходу составляет 152 рубля за акцию.

Теперь мы возьмём оценку по каждому из методов, и применим веса в зависимости от релевантности.

Справедливая цена выше рыночной и остается интересной для покупки с горизонтом инвестирования от 1 года.

Вывод:

1. Компания обеспечена долгосрочными контрактами с такими нефтегазовыми гигантами как «Новатэк», «ЛУКОЙЛ», «Газпром», «ExxonMobil», «Chevron», что позволяет не заботиться о поисках клиентов и иметь стабильную выручку с защитой от девальвации рубля.

2. Конкретная дивидендная политика, предполагающая выплаты от 25% прибыли по МСФО. Однако, из-за низких поступлений в федеральный бюджет от нефтегазовой отрасли, компания выплачивает не менее 50%. В ближайшие 2-3 года эта тенденция сохранится.

3. Увеличение газового флота позволит компании значительно повысить маржинальность. А долгосрочные тайм-чартерные договоры позволяют рассчитывать на стабильную деятельность компании на многие годы вперед.