Пенная вечеринка в IT-секторе: сколько еще проживут пузыри
- 5 Марта 2021
Высокие мультипликаторы? Огромные убытки? Растущий долг? Нет, это не признаки плохой компании, это современные IT-стартапы. Насколько оправдана их высокая стоимость и есть ли шанс увидеть продолжение истории с доткомами — обо всем этом дальше в статье.
Высокие мультипликаторы — это нормально
Взглянув на отношение капитализации ZOOM'а к чистой прибыли (P/E 178), начинающие инвесторы подумали бы, что цена акций компании слишком высока. «Целых 178 лет необходимо для окупаемости вложений», — сказали бы они. Однако, чаще всего эти люди не учитывают заложенные рынком темпы роста.
Только за 2020 год выручка ZOOM'а выросла в 4,25 раза, а чистая прибыль — в 32 раза. Разумеется, такие хорошие показатели это по большей мере заслуга коронавируса, но это не отменяет того факта, что исторически выручка компании росла в среднем на 100% в год. При такой динамике и неизменной капитализации уже через пять лет мультипликатор P/S достиг бы отметки в 1,4, а P/E составил всего 5,6. Простыми словами, компания могла бы стоить раз в 6 дороже текущей цены.
Прогноз мультипликаторов при неизменной капитализации. Расчет P/E производится с учетом рентабельности в 25%
Почему именно в 6 раз? Потому что среднее P/E на американском рынке сейчас 35 и оно продолжает расти. Если предположить, что через пять лет оно останется таким же, то при P/E в 5,6 стоимость акций должна возрасти в 6 раз, чтобы соответствовать среднерыночным показателям.
После расчетов ZOOM уже не кажется таким дорогим, не правда ли? К сожалению, при сравнительном анализе этот момент обычно не учитывают, из-за чего приходят к неверным выводам.
Из таблицы ниже можно увидеть, что чем ниже темпы роста, тем адекватней становятся мультипликаторы. Хорошими примерами являются Apple и Microsoft, но в каждом правиле есть свои исключения, самым ярким из них является «Тесла». При рентабельности прибыли 2,3% и среднем росте выручки 39% в год, P/E компании приближается к тысяче.
В случае с «Теслой» причину переоценки лучше искать в прогнозируемых темпах роста, а не в исторических. «Теслу» считают монополистом на рынке электрокаров. Многие аналитики пророчат ей 50% темпы роста выручки последующие 10 лет, что на 10% больше текущих.
Когда лопнет пузырь? Когда компания покажет свою неспособность соответствовать ожиданиям инвесторов. Вторым вариантом может быть появление сильного конкурента, с каждым годом на рынке электрокаров их все больше и больше. Что уж говорить, если даже Apple собирается выпустить свой электромобиль.
Показатель тыс. $ | ZOOM | SNAP | Apple | NVIDIA | Microsoft | TSLA | Среднее |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
Рыночная стоимость (P) | 119 575 000 | 100 558 000 | 2 145 000 000 | 342 722 000 | 1 787 000 000 | 689 588 000 | 864 073 833 |
Выручка (S) | 2 651 368 | 2 506 626 | 273 857 000 | 16 675 000 | 153 284 000 | 31 536 000 | 80 084 999 |
Чистая прибыль (E) | 671 527 | -944 833 | 58 424 000 | 4 332 000 | 51 310 000 | 721 000 | 19 085 616 |
Капитал (B) | 3 860 767 | 2 329 976 | 66 224 000 | 16 893 000 | 118 304 000 | 21 375 000 | 38 164 457 |
P/S | 45 | 40 | 8 | 21 | 12 | 22 | 25 |
P/E | 178 | -106 | 37 | 79 | 35 | 956 | 196 (44 без T) |
P/B | 31 | 43 | 32 | 20 | 15 | 32 | 29 |
Чистый долг | -2 240 303 | 1 129 551 | 71 033 000 | -4 598 000 | -73 200 000 | -7 696 000 | -2 595 292 |
EBITDA | 298 598 | -775 328 (без учета SBC*) | 82 899 000 | 5 634 000 | 75 214 000 | 4 224 000 | 27 915 712 |
Чистый долг / EBITDA | -7.50 | -1.46 | 0.86 | -0.82 | -0.97 | -1.82 | -1.95 |
Темпы роста выручки за 4 года % (CAGR) | 131 | 45 | 5 | 20 | 19 | 39 | 43 |
Примечание: на основании средних мультипликаторов в таблице справедливую цену определять неверно, так как компании из разных отраслей. Они представлены исключительно для сравнения.
*SBC — Stock based compensation.
Стоимость денег как главная причина падения доткомов
В 2021 году большинство IT компаний могут собрать на IPO сумму, позволяющую терпеть постоянные убытки на протяжении 5-10 лет. В двухтысячных годах такой возможности не было. Деньги были дороже, ставки выше, а аппетит к риску ниже. После 2008 года все изменилось, ставки опустились до около нулевых значений, и началась эра дешевых денег.
Такая мягкая кредитно-денежная политика позволила пережить тяжелые времена многим стартапам, которые первые годы своей жизни были убыточными. Это, в свою очередь, изменило взгляды инвесторов относительно того как нужно оценивать IT-компании, и растущая отрицательная прибыль перестала восприниматься как отрицательная характеристика компании.
Привет «Тесле».
Если бы доткомы в свое время оценивались по современным стандартам и кредитовались по текущим ставкам, то огромного числа банкротств удалось бы избежать. Возьмем например компанию Webvan, занимавшуюся онлайн-доставкой продуктов питания. За один год ей удалось увеличить выручку в 13 раз, до 178 млн долларов, но, к сожалению, свободные деньги кончились раньше, чем компания смогла выйти в профит. Проживи она на пару лет дольше — ситуация была бы совсем другой.
Сейчас стартапы сидят по 5-10 лет в отрицательной зоне и их продолжают финансировать до выхода в плюс, поэтому второго обвала IT-сектора я не ожидаю, хотя коррекция возможна.
Основные выводы
Высокие мультипликаторы — не признак пузыря, поэтому не стоит их бояться. Зачастую это отражение позитивных ожиданий насчет будущего компании, а на чем они строятся по одному P/E понять нельзя. В таком случае необходимо более подробно изучить рынок и операционные показатели.
Для развития любого бизнеса требуются деньги и время, отрицательный денежный поток в начале развития является своего рода нормой. Кому-то потребуется 3 года, чтоб начать зарабатывать, а кому-то, как «Тесле», 12 лет.
Второе падение IT-сектора мало вероятно, но коррекция цен отдельно взятых компании неизбежна. Доткомы посыпались из-за не такой благоприятной конъектуры рынка, как сейчас. Многие из них были очень перспективными даже по современным меркам.