Основные темы прошедшей недели (13 сентября— 19 сентября 2021 года)

Внутри:

• «Система капитал».

• «Арифметика».

• Куриные лапки и «Черкизово».

• Налоги.

• Макроданные.

• Производители удобрений.

УК «Система капитал»

Очередная продажа внутри дочерних компаний «Системы», можно покопаться в прошлом и отчетах, вдруг есть что-то интересное.

Новость следующая:

«МТС сообщила о подписании с АО "Система Финанс" и ООО "Система Телеком Активы", дочерних компаний АФК "Система", обязывающего соглашения о покупке за 3,5 миллиарда рублей 70% уставного капитала УК "Система Капитал", одной из крупнейших управляющих компаний в России по объему коллективных инвестиций».

Из сущ. фактов 2017 года, когда компания появилась.

«МТС вышла на рынок инвестиционных услуг, приняв участие в капитале ООО УК "Система Капитал", одной из крупнейших управляющих компаний в России по объему коллективных инвестиций. В рамках подписанных соглашений МТС приобрела 30% уставного капитала УК "Система Капитал" за 356 миллионов рублей, а ПАО АФК "Система" внесет в уставной капитал управляющей компании около 513 миллионов рублей».

То есть «Система» сделала почти 600% за 3,5 года.

В 2017 году СЧА был примерно 1 млрд рублей по МСФО. МСФО публикуется раз в год и практически не отличается от РСБУ. По РСБУ (на 30.06.2021) за 3,5 года накопили аж 200 млн рублей.

Даже дивиденды платят, в 2020 и 2019 год выплатили 70 и 75 млн соответственно. За 2020 год итоговая выплата была больше и в отчете о движении денежных средств показано 110 млн рублей дивидендов. Почему бы не продать 70% компании за 3,5 млрд рублей? 5 млрд рублей - 100% компании.

По мультипликаторам это максимальные уровни котировок «Арсагеры» середины августа, больше 4хСЧА (не было ли это ориентиром для оценки?). Очередная сделка внутри группы с оценкой в пользу головной «Системы».

IPO «Арифметики»

Рубрика «комментарий».

Александр Шадрин написал про новую компанию в портфеле, где есть любопытный момент в комментариях менеджмента:

«Менеджмент OR Group полагает, что в начале ноября, когда новая компания (МФО «Арифметика») только выйдет на биржу, она будет оцениваться в $120-150 млн».

Более подробно он расписал здесь.

«Хотелки» менеджмента пока можно дисконтировать раз в 10, потому что тот же Антон Титов говорил в интервью о справедливой оценке акций его компании в 300 рублей. Сейчас в 11 раз меньше, но Антон Титов долю не наращивает.

Как компании с прибылью в 600 млн, собственным капиталом в 2,4 млрд в год, с сомнительным резервированием, получить оценку в 4 капитала и 16 прибылей? Про сомнительное резервирование писал здесь, меня смущает, что резервы не покрывают просроченные свыше 91 дня займы и проценты.

Вот индекс компаний взвешенных по капитализации канадской площадки TSXV, где хотят торговаться. Это не NASDAQ: ).

Показатели компаний индекса сомнительные, как и динамика

В TSXV «V» — это Venture, у кого-то это слово ассоциируется с технологиями, но в индексе их не очень много. Это скорее про компании малой капитализации.

Котировки «ОР Групп» на дне, они чуть отскочили с минимумов, но это все равно копейки по сравнению с оценкой на IPO. Если получат оценку Арифметики на уровне капитала — уже хорошо. На мой взгляд адекватно — ниже, потому что доначисление резервов должно съесть СЧА. То есть надо давать скидку в P/BV, на мой взгляд это где-то от 0,7 или ниже. То есть 1,7 млрд за всю компанию выглядит объективно. Займы это примерно треть суммарной EBITDA группы в хороший 2019 год, в 2020 году они сравнялись по влиянию (результаты сегмента займов практически не изменились). Пока обувной сегмент не восстановился к значениям хорошего года, возможно это произойдет в следующем году.

Учитывая что сейчас цена всей ОР групп — 3 млрд рублей. Таким простым подходом можно получить «апсайд» до 5 млрд рублей. Выглядит вроде неплохо, но есть много «если», основной вопрос — восстановление розничного сегмента. Может быть и больше, если получат большую оценку «Арифметики», но, повторюсь, я в это верю с трудом. Не агитирую ни в какую сторону, здесь все крутится вокруг вашего условного риск-профиля. На мой взгляд «апсайды» рисуемые руководством сильно завышены, а рисков хватает.

Куриные лапки

Следующий «комментарий».

Я почти повелся на пранк, потратив время на поиски пруфов в интернете. Здесь я скорее опишу проблему из шуточной идеи (зря что ли искал?).

Идея из канала Дмитрия Гринберга про куриные лапки.

Суть примерно такая: дефицит толкнет цену на куриные лапки перед праздниками, где это основное блюдо.

Идея начинается с графика цен на перевозки. График взят здесь, в статье он такой же.

Контейнерный кризис во всей красе, но здесь и кроется проблема. Ведь на графике ставки экспорта из Китая. В импорте картина не такая впечатляющая. Я взял график в MarketTwits.

Внимание на нижнюю часть графика, экспортировать из Китая по одному маршруту почти в 10 раз дороже чем импортировать. Поэтому проблемы с импортом быть не должно.

UPD. Пока я все это писал, Дмитрий написал, где в статье фейки (примерно везде). Я же скорее зацепился за не очевидный всем факт про разницу цен экспорта и импорта, поэтому оставлю.

Продолжая про домашнюю птицу

Цены на домашнюю птицу, кстати, тоже выросли.

На нашем рынке экспозицию на рост цен на птицу у «Черкизово», котировки которой за месяц сильно выросли (как обычно: стремительно, и без особой информации, в прошлые разы после появлялись новости про SPO). У компании на горизонте появился крупный проект, но он связан со свининой.

Цены из отчетов «Черкизово», сегмент птицеводства имеют низкую рентабельность относительно прочих направлений, поэтому рост цен здесь отлично развернет картину результатов. За 2-ой квартал сегмент заработал 5,5 млрд EBITDA, при этом показатель редко когда был выше 3-ех млрд рублей за квартал, а выше 4-ех ни разу.

«Черкизово», кстати, экспортирует в Китай лапки.

Общий экспорт у компании — это лишь 8% выручки (в 2020 году). 85 тыс. тонн мяса курицы экспортировали в 2020 году — это 12,2% от продаж сегмента.

Цены высокие, капитализация «Черкизово» тоже и ценообразование не очень рыночное.

Налоги за дивиденды

Вводят пока все и сразу: НДПИ, налог на прибыль от размера инвестиций.

Хочу отметить, что идея плавающей ставки налога на прибыль от соотношения размера инвестиций и выплаченных дивидендов мне нравится. Но почему не дополнить его? Сейчас все строится вокруг, если вы не вкладываете деньги — вы платите больше налогов.

«Минфин предлагает высчитывать специальный коэффициент по формуле «дивиденды — инвестиции — амортизация за пять лет», разделенные на капитал компании.

Если коэффициент получается меньше единицы, то налог на прибыль для компании остается прежним — на уровне 20%. То есть если компании направляют на капвложения больше средств, чем на дивиденды за последние пять лет, то налог для них останется неизменным.

Если коэффициент составляет от единицы до двух, то налог на прибыль вырастет до 25%. Это коснется компаний, у которых дивиденды превышают инвестиции, но не более чем в два раза.

Если же коэффициент больше двух, то налог будет 30% — для компаний, дивиденды которых более чем вдвое превышают инвестиции».

Почему не добавить и снижение? Например: компания только вкладывает и не платит, почему не сделать им 15% или 10%? «Русал» тогда сможет дальше игнорировать дивиденды, зато хоть компания скидку по налогу будет получать. Идея спорная, если компания инвестирует в проекты заграницей — тогда это выглядит не очень логично. Но таких почти нет.

Немного макроэкономики

«Ставь лайк, если хочешь, чтобы был раздел с этими данными на сайте».

Я собираю эксельку с разными макропоказателями. В этот раз нашел несколько любопытных моментов.

Ипотека

Изменение параметров льготной ипотеки за месяц добавило 0,6 п.п. к ставке.

Срок впервые с середины 2020 года снизился. За год срок вырос на 2 года, по низкой ставке — «почему бы не взять больший срок?».

Задолженность выросла на 32,6%, но доля просроченной наоборот снизилась. Здесь все выглядит спокойно.

Зарплаты, инфляция, M2

Статистику зарплат публикуют с бОльшим лагом, пока последние данные только за июнь.

Изменение зарплат и инфляция.

Рост денежной массы замедлился до 8,6%. Кто-то интерпретирует этот показатель как реальную инфляцию, поэтому приложил ее в этом подразделе.

Доля безналичной части после смягчения ДКП в 2020 году примерно там же.

Банки

Банки не бедствуют, структурный профицит сохраняется на уровне 1 трлн рублей. Но можно отметить, что значение значительно «скачет» внутри месяца, может быть разница в триллионы.

Самих банков все меньше. С 2015 года было только 4 месяца, когда никто не ликвидировался. Структура обязательств выглядит так. ЦБ как раз был обеспокоен потребительским кредитованием, в целом обязательства физ. лиц растут последние годы.

Но как-то мало ЦБ говорит про юр. лиц, их не беспокоит выросшая просроченная задолженность? У физ. лиц доля просроченной задолженности на минимумах.

ВВП

Во втором квартале экономика восстановилась и вернулась к росту, но пока коэффициент монетизации ВВП не растет.

ЗВР растут, внешний долг примерно на месте.

Вывод: все стабильно. Надеюсь кому-то этот поток графиков был интересным. У меня есть еще куча макроданных, которые я собираю, поэтому можно делать подборки регулярней.

Мечты сбываются, но не у всех

Не секрет, что читерство наших производителей удобрений заключается в ценах на газ (основная статья расходов при производстве аммиака). Во втором квартале цена внутри от экспортной отличалась почти в 4 раза, думаю, что текущая разница только увеличилась.

Цены на газ переписывают максимумы.

И пошли новости.

«Крупный американский производитель удобрений CF Industries закрыл два завода в Великобритании. Норвежская компания той же специализации — Yara International ASA — 17 сентября заявила, что сокращает выпуск аммиака, объяснив, что пойти на этот шаг ее заставили рекордные цены на газ».

Ну а у наших «Куйбышевазот», «Акрона» и немного «Фосагро» все хорошо.