• --00%
  • --00%
  • --00%
  • --00%
  • --00%
  • --00%
  1. Главная
  2. Аналитика
  3. Статьи
  4. ПАО «Сбербанк»: дивидендная история и потенциал акций

ПАО «Сбербанк»: дивидендная история и потенциал акций

10 Марта 2021
Сергей Рыжков

Даты изменения прогноза:2

Из этой статьи вы узнаете какие дивиденды можно ожидать от компании за 2020 год, как коронавирус сказался на ее операционной деятельности и во сколько можно оценить стоимость новых IT направлений.

О результатах

Из-за коронавируса в 2020 году Сбербанк заработал на 10% меньше, чем в прошлом, 760 млрд против 845 млрд рублей. Основной удар по нему пришелся на 1 и 2 кварталы, чистая прибыль за этот период сократилась на 40%. По итогу года акционеры могли рассчитывать на дивиденд в размере 16,6 рубля на акцию, но добрый дядюшка Греф пообещал, что они будут на уровне прошлого года, то есть 18,7 рубля на акцию (55,7% чистой прибыли по МСФО). При цене в 280 рублей дивидендная доходность составит 6,6%.

Причиной для такой щедрости послужила стабилизация ситуации как на рынке, так и внутри самой компании. Потребительские расходы уже к концу 2020 года восстановились до докризисных уровней, а количество выделяемых резервов под новые кредиты заметно сократилось.

Чистая прибыльЧистые процентные доходы не пострадали даже чуть-чуть, по итогам года +13,6%. Их рост в большей мере был вызван снижением процентных расходов (-19%) при сохранении прежнего уровня процентных доходов. Проще говоря, ставки по депозитам/долговым ценным бумагам упали куда быстрее, чем по кредитам.

ЧПД

Дополнительно текущий уровень процентных доходов поддержал резкий рост кредитного портфеля банка, +15% за год. Основной вклад внесли ипотечные кредиты, кредиты нефтегазовому сектору и недвижимости. Благодаря программе льготной ипотеки, процентные доходы получаемые от физ. лиц превысили процентные доходы от юр. лиц, чего не происходило ни разу за всю историю банка.

Как видно из рисунка ниже Сбер значительно увеличил свои позиции в ценных бумагах. Ожидая повышения ключевой ставки, они накупили ОФЗ с переменным купонным доходом на 1,2 трлн рублей, что может послужить хорошим буфером при ужесточении кредитно-денежной политики.

АктивыНасколько сильно повышение ключевой ставки скажется на чистой процентной марже банка пока сложно сказать. Если рассуждать исходя из ситуации 2018 года, то при повышении ключевой ставки на 1% маржа может сократиться на 0,6%, что в абсолютных цифрах составляет порядка 190 млрд рублей. Если это снижение не будет компенсировано ростом кредитного портфеля, то мы можем увидеть падение чистых процентных доходов, чего не было уже 4 года.

Однако, подготовленные буферы из ОФЗ и уменьшение резервов могут поддержать доходы банка в этот непростой период. Также государство может анонсировать новые программы льготного кредитования, что еще больше помогло бы компании.

В общем и целом, я ожидаю, что Сбер сможет поддерживать чистую процентную маржу на уровне 5,5%. В негативном сценарии она может упасть до 5%.

ЧПМРезервы — главная причина падения прибыли в 2020 году. Из-за нестабильности экономики дополнительно было выделено порядка 240 млрд рублей или 31% от прибыли за 2020 год. Одно лишь сокращение данного показателя до уровня 2019 года увеличило бы чистую прибыль до 1 трлн рублей.

Текущая динамика говорит о высокой вероятности их снижения, более того, это мировой тренд среди банков.

РезервыРост цен на нефть и увеличение ее добычи могут поспособствовать высвобождению резервов уже в первом квартале 2021 года. Напомню, что на нефтегазовый сектор в начале 2020 года дополнительно были начислены резервы, как на пострадавшую отрасль. В структуре кредитного портфеля банка ее доля составляет 9,2% (2,3 трлн рублей) — вторая по величине после физических лиц. Нефть Brent

Что касается комиссионных доходов, то это тихая гавань Сбера, ведь они постоянно растут. За 2020 год чистые комиссионные доходы выросли на 10%, с 498 млрд до 552 млрд рублей. Однако темпы их роста с каждым годом становятся все медленнее и медленнее, поэтому я бы не рассчитывал на то, что они будут тащить прибыль банка всегда.

Комиссионные доходы и расходы

Давайте подведем небольшой итог. Как по мне, банк достойно справился с вызовами 2020 года и не разочаровал акционеров, анонсировав дивиденды на уровне прошлого года. Влияние повышения ставок на показатели банка пока сложно оценить, но мы можем видеть, что менеджмент уже предпринял серьезные меры по смягчению возможных последствий. На данный момент Сбер функционирует без каких-либо проблем, а экономика России постепенно восстанавливается из-за повышения цен на сырьевые товары. В текущих условиях я не вижу серьезных причин для ухудшения результатов в 2021 году, поэтому настроен позитивно.

Дальше мы разберем новые сегменты бизнеса Сбера, которые призваны превратить его, наверное, в самую важную компанию в России. К сожалению, их показатели были очень скудно раскрыты, но я все равно постараюсь оценить их как можно более объективно.

Новые направления

В таблице ниже вы можете увидеть пять новых сегментов бизнеса. Самым интересным здесь являются B2B сервисы, их я оставил на десерт. Пока можете ознакомиться с операционными и финансовыми показателями, дальше перейдем к оценке. В принципе, каждый сегмент бизнеса показал очень хороший рост, если не финансово, то операционно.

Новые направленияНачнем по порядку:

  • E-Commerce. В этот сегмент входит три компании: Сберлогистика, Сбермаркет и Самокат. Из-за недостатка информации оценить направление можно лишь по отношению капитализации к обороту (GMV), отрицательная EBITDA не применима. Для сравнения лучше всего подойдет компания OZON, американские стартапы вроде DoorDash здесь не годятся по множеству причин.

    Оценив компанию по P/GMV, я пришел к цене в 54 млрд рублей. Стоит учитывать, что E-Commerce Сбера это по сути фудтех, маржа там обычно гораздо ниже. Следовательно, справедливая цена при более подробном раскрытии информации может оказаться меньше.

    Показатель в млрд рублей

    OZON

    Сбер

    GMV

    195

    12,9

    EBITDA

    -13,4

    -6,4

    Капитализация

    823

    -

    Справедливая цена

    54

  • Food&Taxi. Основными компаниями являются: Delivery Club, Кухня на районе, Ситимобил, You Drive. Для сравнения я взял компании UBER и LYFT, среднее P/S — 9. Справедливая цена при выручке в 4,8 млрд составит 43 млрд рублей. Основной фишкой направления является то, что таксисты и курьеры это порой одни и те же люди, что позволяет существенно экономить на кадрах и более оптимально использовать свои ресурсы. Дополнительно оно образует синергию с E-Commerce.

    Показатель в млрд

    UBER

    LYFT

    Сбер

    Выручка

    11,1$

    2,3$

    4,8 р

    Капитализация

    100,1$

    21,4$

    -

    P/S

    9,01

    9,03

    Среднее 9,016

    Справедливая цена

    43

  • Развлечения. Сберу принадлежит Окко и Рамблер, аналогами которых являются: Netflix, Disney, Compast Corporation. Среднее P/S в отрасли 5,65. Справедливая цена 42 млрд рублей.

    Показатель в млрд

    Netflix

    Disney

    Compast

    Сбер

    Выручка

    24,9$

    65,4$

    103,6$

    7,4 р

    Капитализация

    223$

    363$

    254$

    -

    P/S

    8,95

    5,55

    2,45

    среднее 5,65

    Справедливая цена

    42

  • Здоровье. Компания СберЗдоровье занимается онлайн консультациями, дистанционным мониторингом пациентов и может вызвать врача на дом. Ее можно оценить двумя способами: как медицинскую компанию или как IT. В первом случае, при среднем P/S 3,4 в медицинской отрасли, справедливая цена могла бы составить 7 млрд рублей. Однако, у модели онлайн-консультаций низкие затраты и к тому же потенциально охват аудитории больше. В таком случае, при среднем P/S 8,3 в IT, справедливая цена могла бы составить 17,5 млрд рублей. Итоговую справедливую цену по этому направлению я определяю как средневзвешенное значение, исходя из доли онлайн и оффлайн-консультаций (см. в таблице в начале). Справедливая цена таким образом составила 9,2 млрд рублей.

    Показатель

    Медицинская отрасль

    IT

    СберЗдоровье

    P/S

    3,4

    8,3

    -

    Справедливая цена

    9,2

  • B2B Сервисы (Облако и Кибербезопасность). У облака Сбера выручка за 2020 составила 3,3 млрд против 0,2 млрд рублей годом ранее, у кибербезопасности — 9,4 млрд против 2,8 млрд рублей. Оба направления можно оценить, опираясь на 5 крупнейших компаний США из этой сферы: VeriSign, Splunk, Fortinet, Okta, Palo Alto Networks. Специфика их деятельно такова, что они предоставляют как облачное хранилище, так и занимаются защитой данных. Среднее P/S в отрасли 17,5, направления можно оценить в 57 и 164 млрд рублей соответственно.

    Стоит отметить, что это самый дорогой и самый перспективный сегмент Сбера, его восстребованность в будущем нельзя отрицать. С переходом всего мира из оффлайн в онлайн спрос на услуги по хранению данных и их защите может значительно вырасти.

    Показатель

    Облачный сектор

    Кибербезопасность

    Облако Сбера

    Кибербезопасность Сбера

    Выручка

    -

    -

    3,3

    9,4

    P/S

    17,5

    17,5

    -

    -

    Справедливая цена

    57,75

    164,5

Совокупный вклад новых направлений в стоимость компании составил 370 млрд рублей или +16 рублей к стоимости акции. При текущей цене в 280 рублей это может показаться небольшой суммой, но, если мы учтем темпы роста, то ситуация изменится.

Опять же, из-за скудного раскрытия информации темпы роста рассчитывать очень сложно, поэтому в своем прогнозе я исхожу их личных суждений.

  • E-Commerce выросла на 1400% в 2020 году исключительно из-за коронавируса, в будущем такого роста я не ожидаю, но так как направление перспективное, то они находятся на достаточно высоком уровне. Оценка E-Commerce через пять лет может измениться с 54 млрд до 422 млрд рублей, в 8 раз.

  • Food&Taxi и развлечения. Аналогично с E-Commerce. Цена по обоим направлениям может вырасти более, чем в 10 раз.

  • Здоровье. Здесь темпы роста небольшие, поэтому и потенциал не такой огромный как в предыдущих случаях. По моим подсчетам цена может измениться с 9,2 млрд до 13 млрд рублей, +40%.

  • Облако и кибербезопасность. Ожидаю высоких темпов роста и такой же высокой стоимости исходя из оценки аналогичных компании в США. Прогнозируемая цена облака 1,6 трлн рублей (28Х), кибербезопасности 908 млрд рублей (5,5Х). В сравнении с тем же SPLUNK у облака и кибербезопасности EBITDA находится в положительной зоне и темпы роста выручки выше, поэтому существенной переоценкой я бы это не назвал.

Прогноз по направлениям

Итого, в 2025 году IT сегмент Сбера можно будет оценить в 3,8 трлн рублей или в +170 рублей к цене акции. Разумеется, первое время никто эту часть бизнеса серьезно воспринимать не будет, но когда она увеличит свои объемы и раскрытие данных станет более подробным, цена акций Сбера может существенно измениться.

Завершив оценку новых направлений, дальше я определю справедливую цену банковского сегмента сравнительным и доходным подходом. После этого мы наконец сделаем выводы о том, сколько реально должен стоить Сбер.

Сравнительный подход

Сбербанк — самый крупный банк России, его активы составляют треть активов всего сектора. Если сравнивать его с ТОП-20 крупнейших банков, торгующихся на бирже, то у него вторая рентабельность после Тинькофф, при этом чистая прибыль в 4 раза больше чистой прибыли всех вместе взятых.

Показатели в млрд рублей

Сбербанк

ВТБ

Московский кредитный банк

Росбанк

Тинькофф

БСПБ

Среднее

Прибыль

751.80

75.30

17.15

-1.17

43.17

8.75

149.17

MCAP

6126.12

446.69

174.89

120.39

372.58

21.01

1210.28

P/E

8.15

5.93

10.20

-103.07

8.63

2.40

-11.29 (7.06)

P/S

1.93

0.36

1.03

2.38

2.21

0.39

1.38

P/BV

1.21

0.26

0.79

0.65

3.20

0.24

1.06

P/Net operational profit

4.18

1.06

4.52

4.30

4.03

1.16

3.21

ROE%

14.90

4.37

7.76

-0.63

37.06

10.11

12.26

На основании мультипликаторов акции Сбербанка можно оценить в 243 рубля, АПИ — 218 рублей. По такой логике, Сбербанк можно назвать сейчас переоцененным, однако это все не учитывая его уникального положения на рынке и операционных показателей. С ними текущая цена в 280 рублей не кажется такой высокой. Я бы сказал, что в сравнении с российскими банками Сбер оценен справедливо.

Компания

ПАО «Сбербанк России»

АО

АП

Вес

P/E

267.36

239.30

0.50

P/S

209.16

187.21

0.20

P/BV

219.48

196.44

0.10

P/Net operational profit

230.80

206.57

0.20

Итог

243.62

218.05

1.00

Если выйти за пределы России и сравнить Сбер с другими крупнейшими банками мира, то можно приятно удивиться. У него самая высокая рентабельность из всех ниже перечисленных и самый низкий P/E. В целом по мультипликаторам он выглядит очень недооцененным.

Разумеется, на такое расхождение очень сильно влияют ключевые ставки, в развитых странах они в разы ниже, что завышает P/E и прочие показатели. Однако, это не отменяет того факта, что по операционным показателям Сбер соответствует мировым стандартам. Достаточность его капитала (CET1) находится выше средней и является одной из самых лучших.

Показатели в млрд $

Сбербанк

Bank of America

JPMorgan

Mitsubishi FG

HSBC

BNP Paribas

Deutsche bank

Среднее

Прибыль

10.30

17.89

29.13

2.81

6.09

8.82

0.74

10.83

Выручка (проценты + комиссии)

43.49

86.13

119.54

36.13

50.42

55.43

32.13

60.47

Капитал

69.13

272.90

297.35

144.84

196.44

139.63

62.19

168.93

MCAP

83.92

315.11

459.44

67.48

120.97

77.02

25.75

164.24

P/E

8.15

17.61

15.77

24.05

19.86

8.73

34.68

18.41

P/S

1.93

3.66

3.84

1.87

2.40

1.39

0.80

2.27

P/BV

1.21

1.15

1.55

0.47

0.62

0.55

0.41

0.85

ROE%

14.90

6.56

9.80

1.94

3.10

6.31

1.19

6.26

CET1%

13.83

10.80

13.80

14.40

14.60

12.60

13.3

13.33

Показатели переведены по курсам: USD/RUB 73, EUR/USD 1.19, YEN/USD 0.0092

В сравнении с международными банками справедливая цена акций составит 440 рублей, АПИ — 403 рубля.

Показатель

Акции

Префки

Вес

P/E

603

545

0.5

P/S

311

284

0.4

P/B

185

169

0.1

Итого

444

403

1

Доходный подход

В доходном подходе я закладываю умеренные темпы роста процентных активов банка. В связи с неопределенностью относительно влияния повышения ключевой ставки я закладываю небольшое уменьшение чистой процентной маржи в 2022 году и последующее ее восстановление.

Что касается резервов, то они определенно должны сокращаться. Вполне возможна ситуация, когда банк достигнет критической точки и начнет их распускать, как уже давно делают крупные международные банки.

Комиссионный доход продолжит расти, но темпы роста будут постепенно затухать. Банк слишком большой и не может постоянно выдавать двухзначные темпы роста.

Темпы роста

Опираясь на вышеперечисленные доводы, к 2025 году я прогнозирую чистую прибыль в размере 1,17 трлн рублей. P/E с учетом текущей капитализации банка составит 5,14.

Прогноз чистой прибылиСправедливая цена акций составит 370 рублей, префок — 310 рублей. Потенциал роста по первым — 34%, по вторым 22%

Наименование

АОИ

АПИ

Оценка стоимости акции, руб.

368

307

Текущая цена, руб.

275.44

251.52

Потенциал, %

33.95

22.32

Прогноз дивидендов

По мимо потенциальных доходов с удорожания акции через 5 лет, можно получить еще и дивиденды. С учетом текущей цены акции они окупят половину ее стоимости, или 140 рублей. Вместе с прогнозируемым ростом доходность за пять лет может составить 80%.

В млрд рублей

2020 г.

2021 г.

2022 г.

2023 г.

2024 г.

2025 г.

Чистая прибыль

752

1060

1038

1082

1119

1175

Дивиденды

376

530

519

541

559

588

Количество акций шт.

22586948000

22586948000

22586948000

22586948000

22586948000

22586948000

Дивиденд в руб. на акцию

18.7 (55.7%)

16,6 (50%)

23.45

22.97

23.95

24.76

26.02

Резюме

Сбербанк — один из самых эффективных банков в России. Он беспокоится не только о своих акционерах, но и о своем будущем как крупнейшей компании в России. Если вы считаете, что Сбер это только банк, тогда максимальный апсайд на который вы можете рассчитывать — 90 рублей от увеличения стоимости акции + 140 рублей дивиденд. Если же вы считаете, что IT направления Сбера очень перспективны и в будущем им есть место, то ваш максимальный апсайд —260 рублей от удорожания стоимости акции + 140 рублей дивиденд.

В зависимости от вашего мнения прогнозная цена в первом случае может составить 370 рублей за акцию, во втором — 540 рублей.

Я считаю, что в России IT-компании с кошельком Сбера могут достигнуть чего угодно, поэтому в итоговом прогнозе справедливая цена у меня 540 рублей за акцию.

Будущее Сбера

Даты изменения прогноза:2

Текущая цена: 311.67₽

Целевая цена: 540₽

Потенциал:73.26%

Резюме:Покупать

Данная информация не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

Теги: sber