Потенциал акции и возможные дивиденды ПАО «Юнипро»

ПАО «Юнипро» осуществляет производство и продажу электрической энергии и мощности, а также тепловой энергии на территории Российской Федерации в Смоленской обл., Москве и Московской обл., Пермском крае, Ханты-Мансийском АО и Красноярском крае.

В распоряжении компании находится 5 электростанций с общей установленной мощностью 11 275,1 МВт, которые расположены в различных регионах России:

• Сургутская ГРЭС-2, 5 687,1 МВт (Ханты-Мансийский автономный округ),

• Шатурская ГРЭС, 1 500 МВт (Московская обл.),

• Березовская ГРЭС, 2 410 МВт (Красноярский край),

• Смоленская ГРЭС, 630 МВт (Смоленская обл.),

• Яйвинская ГРЭС, 1 048 МВт (Пермский край).

Основными ресурсами для производства энергии являются газ (~80%) и уголь (~20%).

Сжигание угля применяется только на Березовской ГРЭС.

В 2016 году в связи с пожаром на Березовской ГРЭС был выведен из строя энергоблок мощностью 800 МВт. Данное происшествие существенно сказалось на производственных и финансовых показателях. На ликвидацию последствий аварии и ремонт оборудования было выделено 48 млрд рублей, но около половины всех расходов (26 млрд рублей) было покрыто за счет полученных страховых выплат.

Только к весне 2021 года все восстановительные ремонтные работы были завершены, состоялся долгожданный запуск и поступление выплат по ДПМ.

Актуальные данные о ДПМ и КОММод «Юнипро» представлены ниже:

Структура акционерного капитала

83,73% акций «Юнипро» принадлежит немецкому концерну Uniper SE, который был национализирован немецким правительством для спасения корпорации от банкротства и предотвращения энергетического кризиса в стране.

С марта 2022 года компания Uniper SE присоединилась к антироссийским санкциям и отказалась от дальнейших инвестиций в России, приостановила перевод любых средств в «Юнипро», а также планировала продажу своей дочерней российской компании. В итоге компанию продать так и не удалось из-за усложнения процедуры в связи с необходимостью получения специального разрешения от президента РФ.

В конце апреля 2023 года был подписан указ о введении временного управления активами, находящимися во владении инвесторов из «недружественных» стран, среди которых 83,73% Uniper SE в компании ПАО «Юнипро». С тех пор управленческие решения в компании принимает «Росимущество».

Производственные показатели

Выработка электроэнергии, млн кВт·ч

За 2022 год электростанции ПАО «Юнипро» произвели 53 955 млн кВт∙ч, что на 19,28% выше показателей 2021 года (45 234 млн кВт∙ч).

Выработка электроэнергии на Березовской ГРЭС за 2022 год увеличилась почти в 2,5 раза по сравнению с 2021 годом за счет ввода в эксплуатацию энергоблока №3 в мае 2021 года. Также рост производства электроэнергии связан с ростом энергопотребления и снижением продолжительности ремонтов.

Полезный отпуск теплоэнергии, тыс. Гкал

Отпуск тепловой энергии за 2022 год составил 1 949 тыс. Гкал, что на 7,23% ниже прошлогодних значений (2 101 тыс. Гкал).

Падение производства тепла связано с более высокой температурой наружного воздуха во время отопительного сезона в первом квартале.

Финансовые показатели

Динамика выручки, млн руб.

За 2022 год выручка выросла на 20% до 105,8 млрд руб. за счет роста энергопотребления, а также роста цен на электроэнергию и мощность. Компания стала получать платежи по ДПМ после ввода в эксплуатацию третьего энергоблока на Березовской ГРЭС.

Около 40% выручки компании приходится на доходы от продажи мощности. С 2024 года компания перестанет получать доходы от продажи мощности на Березовской ГРЭС, которые в 2022 году составляли более 19,5 млрд руб. или почти половину от всей выручки, полученной от продажи мощности. Окончание договора ДПМ и переход на программу КОММод окажет негативное влияние на финансовые показатели компании. Подробнее о программах ДПМ и КОММод в электроэнегетике.

Динамика чистой прибыли, млн руб.

Чистая прибыль за 2022 год составила 21,27 млрд руб., что в 2,6 раза выше прошлогодних значений (8,23 млрд руб.).

В 1 кв. 2022 года компания отразила убыток от обесценения активов Березовской ГРЭС в размере 19 млрд руб., на фоне роста геополитических рисков. В 4 кв. по мнению компании неопределенность снизилась и было решено восстановить признанный ранее убыток на 10 млрд руб. В результате по итогам года убытки от обесценения основных средств составили 9 млрд руб.

Долговая нагрузка

Долговая нагрузка у компании отсутствует. Текущие денежные средства на счетах компании с запасом покрывают текущую кредиторскую задолженность. Соотношение показателя Чистого долга к EBITDA -0,48.

Коэффициент финансового левериджа (отношение заемного капитала к собственному) составляет 0,14. Это означает, что деятельность компании финансируется в основном за счет собственного капитала, а не заемных средств.

Дивиденды

Ранее «Юнипро» стабильно выплачивала дивиденды обычно 2 раз в год: по итогам 9 мес. и по итогам года.

В 2019 году была принята новая дивидендная политика, по которой на дивиденды будет направляться 20 млрд рублей в год или 0,3172 руб. на одну акцию. Повышенные дивиденды должны были обеспечиваться за счет платежей от ввода в эксплуатацию третьего энергоблока на Березовской ГРЭС.

Однако планы по выплатам повышенных дивидендов не реализовались. По итогам 2020 года на дивиденды было направлено 15 млрд руб. (7 млрд руб. по итогам 9 мес. 2020 г. и 8 млрд руб. по итогам 2020 г.).

По итогам 9 мес. 2021 года было выплачено 12 млрд руб., а по итогам года было принято решение дивиденды не выплачивать.

В 2022 году дивиденды не выплачивались в связи с финансовыми ограничениями на переводы средств за рубеж, т.к. мажоритарным акционером является иностранная компания.

Переход доли Uniper под управление «Росимуществу» вселил надежду в инвесторов о возобновлении щедрых дивидендных выплат. Но согласно данному указу право собственности на компанию не переходит, а устанавливается режим временного управления, поэтому вероятность выплаты дивидендов хоть немного увеличилась, но все равно остается низкой. А потенциальные дивидендные выплаты довольно высокие — 0,3172 руб. на акцию предполагает дивидендную доходность в 16,8% к текущей цене.

Одним из возможных вариантов является, например, дальнейшая национализация доли Uniper. В результате компания станет государственной и может придерживаться политики по выплате дивидендов в размере 50% от чистой прибыли по МСФО. В таком случае по итогам 2022 года дивиденды могли бы составить 0,1687 руб. на акцию (див. дох. 8,9%).

Фундаментальный анализ

Затратный подход

Цена акций «Юнипро» исходя из стоимости её чистых активов 129 710 млн руб. составляет 2,06 руб.

Более подробно о том, как проводится оценка компании по затратному подходу описано в статье Затратный подход и мультипликатор P/BV.

Сравнительный анализ

С марта 2022 года компании, входящие в структуру «Газпром энергохолдинг» («Мосэнерго», ТГК-1 и ОГК-2) перестали публиковать финансовую отчетность, также с более года не публикует результаты своей деятельности компания «Интер РАО». В итоге для сравнительного анализа среди крупных генерирующих компаний, акции которых торгуются на Московской бирже, будут использоваться «Юнипро», «РусГидро» и «ЭЛ5-Энерго».

Для проведения сравнительного анализа нам понадобятся следующие фундаментальные показатели компаний:

Далее рассчитаем различные мультипликаторы и коэффициенты:

Показатели рентабельности капитала (ROE), а также прибыли на акцию (EPS) значительно опережают конкурентов, что говорит об эффективности деятельности компании «Юнипро».

В результате получаем итоговые оценки компаний согласно проведенному сравнительному анализу:

Более подробно о том, как проводится оценка компании по сравнительному анализу описано в статье Сравнительный анализ и определение цены акции.

Доходный подход

ПАО «Юнипро» генерирует положительный денежный поток, который используется для оценки компании путем дисконтирования.

В итоге расчетная справедливая стоимость акции ПАО «Юнипро» согласно доходному подходу составляет 3,05 руб.

Более подробно о том, как проводится оценка компании по доходному подходу описано в статье Определение цены акции методом DCF или дисконтированных денежных потоков.

Итоговая оценка

Все значения оценки компании по фундаментальному анализу с помощью трех подходов (сравнительный, затратный и доходный) представлены в итоговой таблице:

Справедливая стоимость ПАО «Юнипро» по фундаментальному анализу составляет 2,57 руб. за акцию.

5 электростанций компании общей мощностью 11 275,1 МВт расположены в разных регионах России, что позволяет снизить риски от неблагоприятных погодных условий в конкретном регионе.

За последние 2 года производственные показатели «Юнипро» имеют растущую тенденцию.

Что касается финансовых показателей, то у компании стабильная выручка, несмотря на ожидаемое снижение после окончания программы ДПМ в 2024 году. Долговая нагрузка отсутствует, а показатели эффективности ROE и EPS самые высокие среди конкурентов в отрасли.

Несмотря на хорошие финансовые результаты, акционеры компании не могут рассчитывать на получение части чистой прибыли в виде дивидендов, пока основным владельцем компании является немецкий концерн Uniper, даже несмотря на то, что управленческие решения теперь переданы «Росимуществу».

Возобновление щедрых дивидендных выплат в размере 0,3172 руб. на акцию с дивидендной доходностью в 16,8% к текущей цене возможны лишь после продажи доли иностранной компании. А процесс продажи сильно усложнен несмотря на желание Uniper и наличие возможных покупателей в РФ.

Наличие иностранного мажоритарного инвестора в структуре акционерного капитала является основным фактором, сдерживающим рост акции к ее фундаментальной стоимости. Но не исключено, что после продажи компании возможно не только возобновление дивидендов, но и изменение дивидендной политики, которая предполагает фиксированные выплаты в размере 20 млрд руб. в год. Например, при возможной национализации компании дивидендные выплаты могут составить 50% от чистой прибыли по МСФО.