Разбор компании и прогноз по дивидендам HeadHunter
- 12 Октября 2021
Даты изменения прогноза:2
Цена акции HeadHunter вплотную подошла к таргету предыдущей статьи, а это значит, что настало время пересмотреть прогноз. В статье обсудим перспективы развития компании и возможности монетизации соискателей.
О компании
HeadHunter - лидирующая рекрутинговая платформа на территории России и стран СНГ. Основными акционерами являются: Elbrus Capital 31,9% (Россия) и Goldman Sachs Group 8,7% (США). Головной офис расположен в Москве.
Основная деятельность - сведение соискателей и работодателей, но монетизируются пока исключительно последние. Крупные, средние и мелкие работодатели покупают следующие услуги:
Доступ к базе резюме.
Размещение вакансий.
Подписка (может включать в себя как доступ к базе резюме, так и возможность размещать некоторое количество вакансий).
Прочие услуги (брендинг, реклама, автоматический подбор, аналитика).
Абсолютно по всем направлениям можно наблюдать существенный рост, но особенно хорошо показывает себя размещение вакансий, доходы с него выросли с 1,2 до 3,3 млрд рублей.
У компании есть три пути увеличения выручки:
За счет роста базы клиентов.
За счет монетизации соискателей/новых проектов.
За счет увеличения цен.
Начнем с первого - базы клиентов. Количество платящих клиентов за пять лет выросло в 2,5 раза, с 139 до 344 тысяч организаций. Физический лимит по этому показателю составляет 2,8 млн, это 100% активных организаций в России. За рубежом онлайн-рекрутинг занимает 50% рынка, в РФ эта цифра находится около 15%. Это значит, что можно спокойно ожидать утроения по этому параметру в ближайшие 5-10 лет, то есть достижение отметки в 1 млн клиентов.
База резюме у HeadHunter самая большая в России, если сравнивать с ближайшим конкурентом, то разница составляет порядка 30 млн. Однако, соискатели пока никак не монетизируются в отличие от работодателей, что позволяет говорить о скрытом потенциале. Например, если компания создаст услугу стоимостью в 1000 рублей и востребованную хотя бы у 4 млн человек (1/12 базы), то ее выручка вырастет в полтора раза. Однако, пока это просто словесные спекуляции. Какого-то четкого плана у менеджмента в этом направлении нет. В презентации указывается возможность создания корпоративного и индивидуального обучения. Если им удастся сделать так, что после прохождения такого обучения люди сразу будут получать нужную им работу, то услуга может оказаться вполне востребованной у соискателей. Проведение корпоративного обучения тоже очень хорошая идея, ведь компания знает все боли нанимателей и вполне способна предоставить специализированное решение для каждого.
Что касается цен, то у HeadHunter большое пространство для маневра. Если сравнивать с зарубежными аналогами, то потенциал в этом направлении варьируется от 3Х до 40Х, но я бы был более консервативным и заложил рост в два раза в ближайшие пять лет.
Финансовые показатели
Выручка компании стабильно растет, что и требуется от развивающегося бизнеса. Чистая прибыль менее стабильна, но последние годы показывает очень хорошую динамику. Чистая маржа за последние 12 месяцев (LTM) составила 30%, и нет причин, почему в условиях монополизации рынка она не может быть больше.
Структура баланса мне одновременно нравится и нет. С одной стороны, бизнес не обременен тяжелыми активами и у него много кэша, с другой - гудвилл на 75% баланса, что не есть хорошо, так как есть вероятность обесценения. Около 6 млрд гудвилла это выкуп 100% доли в HeadHunter в 2016 году, остальные 3 млрд - покупка Zarplata.ru.
У HeadHunter есть займ в ВТБ на 7 млрд под ключевую ставку + 2%, в связи с рядом последних повышений отчет за 3 квартал он подпортит, но несущественно.
HeadHunter - финансово устойчивая компания, это объясняется следующими причинами:
Большое количество денег на балансе (5 млрд).
Бизнес очень хорошо генерирует кэш и не требует существенных капитальных вложений (EBITDA за 20 год 4 млрд).
Вышеприведенные пункты я бы назвал самыми большими плюсами компании.
На графике ниже можно более подробно увидеть как устроены денежные потоки компании. С 2015 года нет ни одного убыточного года с точки зрения операционных потоков (OCF). Свободный денежный поток (FCF) пару раз уходил в минуc, но это в основном было связано с приобретением других компаний и желанием руководства выплачивать дивиденды несмотря ни на что.
Сравнительный подход
По сравнению с аналогами у HeadHunter самые высокие темпы роста. Выручка растет на 26% (среднее 3,17%), чистая прибыль на 21% (среднее -1%). Долговая нагрузка низкая, но это свойственно всем представленным организациям (кроме SEEK). Рентабельность капитала (ROE) выше средней почти в 4 раза. Чистая маржа не такая впечатляющая, но это связано с неоперационными доходами у SEEK и Info Edge, если их исключить, то показатель также находится на очень высоком уровне.
По мультипликатору P/S компания недооценена, по всем остальным кроме P/OCF значительно дороже аналогов. Такая переоценка связана с вышеупомянутыми темпами роста, у HeadHunter они в разы выше конкурентов. Для расчета справедливой цены я воспользуюсь мультипликатором P/S, так как бизнес находится в стадии развития и выручка в нем играет самую важную роль. По нему компанию можно оценить в 246 млрд рублей или в 4800 рублей за акцию. С учетом монопольного положения компании цена более чем приемлема.
тыс. $ | HHRU | DHX | Info Edge | 51job | SEEK | Среднее |
Капитализация | 2 694 326 | 234 620 | 11 326 767 | 4 552 686 | 7 956 022 | 26 692 032 |
Выручка LTM | 1 591 42 | 135 294 | 155 885 | 4 063 106 | 553 580 | 5 066 358 |
Чистая прибыль LTM | 47 619 | -52 867 | 196 578 | 754 271 | 547 682 | 1 492 679 |
Балансовая стоимость | 49 558 | 127 570 | 742 762 | 12 398 416 | 1 397 018 | 14 713 226 |
EBITDA | 83 815 | -8 197 | 229 857 | 644 853 | 196 807 | 1 146 390 |
OCF | 79 387 | 27 961 | 36 969 | 1 761 773 | 252 289 | 2 158 166 |
Net Debt | 38 763 | 29 057 | -375 185 | -10 682 010 | 597 412 | -10 390 994 |
EV | 2 733 088 | 233 981 | 10 951 581 | -6 129 324 | 8 553 434 | 4 311 169 |
Мультипликаторы | ||||||
P/S | 16.9 | 1.7 | 72.7 | 1.1 | 14.4 | 21.36 |
P/E | 56.6 | -4.4 | 57.6 | 6.0 | 14.5 | 26.97 |
P/B | 54.4 | 1.8 | 15.2 | 0.4 | 5.7 | 15.53 |
EV/EBITDA | 32.6 | -32.2 | 47.6 | -9.5 | 43.5 | 22.85 |
P/OCF | 33.9 | 8.4 | 306.4 | 2.6 | 31.5 | 76.54 |
Финансовые показатели | ||||||
Чистая маржа % | 29.9 | -39.1 | 126.1 | 18.6 | 98.9 | 46.89 |
ROE | 96.1 | -41.4 | 26.5 | 6.1 | 39.20 | 25.28 |
Net Debt / EBITDA | 0.5 | -3.5 | -1.6 | -16.6 | 3.04 | -3.65 |
Рост выручки в % | 22 | -11.50 | 4.75 | 10.68 | -14.10 | 3.17 |
Рост ЧП в % | 21 | -41 | -1.26 | 22.46 | -6.41 | -1.04 |
Прогноз форвардных мультипликаторов
В данном подходе я прогнозирую, что база клиентов HeadHunter будет расти в основном за счет МСП, динамику роста ключевых и иностранных клиентов заложил историческую. Что касается выручки с клиентов, то тут исхожу из предположения, что доходы с МСП в 2021 вырастут из-за возросшего спроса, но потом скорректируются. По остальными категориям все в пределах исторической динамики.
Прогноз выше на доходах отражается следующим образом:
К 2025 году выручка вырастет с 12 до 20 млрд рублей.
Чистая прибыль при сохранении чистой маржи на уровне 35% (сейчас 40%) составит 7 млрд рублей.
Форвардный P/S - 10, P/E - 28. При среднем P/S в отрасли около 20, компанию можно оценить в 400 млрд рублей или в 7 800 рублей за акцию.
Вывод
HeadHunter - монополист на рынке онлайн рекрутинга. Бизнес модель компании не требует большого количества капитальных вложений и способна генерировать много кэша. Отсюда рождается ее финансовая устойчивость и высокие показатели рентабельности капитала, с которыми не могут потягаться даже зарубежные аналоги. Бизнес компании явно успешен, это отражается как в росте выручки, так и в приросте базы клиентов. Помимо этого, у компании остается большой апсайд за счет монетизации соискателей, но пока это только предполагаемые возможности. Если руководству удастся реализовать какой-нибудь проект в этом направлении, то это существенно изменит прогноз в лучшую сторону.
Прогнозную цену выставляю исходя из взвешенной суммы трех подходов (см. таблицу) или 6100 рублей за акцию.
Метод расчета справедливой цены | Цена | Вес подхода |
---|---|---|
Сравнительный подход | 4800 руб. | 30% |
Доходный подход | 7800 руб. | 60% |
Банкротство | 50 руб. | 10% |
Итого | 6100 руб. | 100% |
Даты изменения прогноза:2
Текущая цена: 1470₽
Целевая цена: 6100₽
Потенциал:314.97%
Резюме:Покупать