ПАО «РусГидро»: ввод новых электростанций позволяет рассчитывать на рост

ПАО «РусГидро» - компания по производству и реализации электроэнергии, мощности и теплоэнергии. «РусГидро» развивает генерацию на основе возобновляемых источников энергии: водных потоков, солнца, ветра и геотермальной энергии. Основную деятельность компания осуществляет в Дальневосточном регионе.

Базисным активом компании является АО «РАО Энергетические системы Востока», в которое входит:

• ПАО «Дальневосточная энергетическая компания»;

• ПАО «Якутскэнерго»;

• ПАО «Камчатскэнерго»;

• ПАО «Магаданэнерго»;

• ПАО «Сахалинэнерго»;

• и др.

Также в состав группы «РусГидро» входит АО «ЭСК РусГидро», состоящая из дочерних обществ, которые осуществляют сбыт электроэнергии конечным потребителям. В субгруппу входят следующие сбытовые компании:

• ПАО «Красноярскэнергосбыт»;

• ПАО «Рязанская энергетическая сбытовая компания» (ПАО «РЭСК»);

• АО «Чувашская энергосбытовая компания».

Структура акционерного капитала ПАО «РусГидро» представлена на диаграмме:

Доля акций в свободном обращении (free-float) на Московской бирже составляет 19%.

«РусГидро» — государственная компания, более 60% которой принадлежит Российской Федерации в лице Федерального агентства по управлению государственным имуществом. Также подконтрольный государству ПАО «Банк «ВТБ» владеет почти 13% акций «РусГидро». Кроме этого в Совет директоров «РусГидро» входят представители от Правительства РФ, а одними из основным потребителей электро- и теплоэнергии являются контролируемые и связанные с государством предприятия.

В середине 2020 года ПАО «РусГидро» привлекло 13 млрд рублей в результате размещения дополнительного выпуска 13 млрд обыкновенных акций по номинальной стоимости 1 рубль за штуку.

Денежные средства, полученные в результате допэмиссии акций, привлекались в связи с обновлением энергосистемы Чаун-Билибинского узла в результате вывода из строя энергоблоков Билибинской АЭС. Основная цель этой инвестпрограммы — финансирование первого этапа строительства двух высоковольтных одноцепных линий Певек – Билибино напряжением 110 кВ.

Производственные активы

В распоряжении «РусГидро» более 400 объектов генерации:

• 23 гидроэлектростанции мощностью 30 600 МВт,

• 30 тепловых станций мощностью 6711 МВт и тепловой - 19 021 Гкал·ч,

• 3 геотермальных электростанции мощностью 74 МВт,

• 1 ветряная электростанция мощностью 1 МВт и 3 ветродизельных комплекса мощностью 4 МВт,

• 2 солнечных электростанции мощностью 3 МВт,

Общая установленная энергетическая мощность 37 954,475 МВт (с учетом Богучанской ГЭС), а установленная тепловая мощность - 19 021,4 Гкал·ч.

В рамках сотрудничества с компанией «РУСАЛ» осуществляется проект Богучанского энерго-металлургического объединения, в которое входят Богучанская ГЭС и Богучанский алюминиевый завод. Установленная электрическая мощность Богучанской ГЭС составляет 2 997 МВт.

В конце 2019 года завершился проект по расширению Благовещенской ТЭЦ в Амурской области. В результате электрическая мощность увеличилась до 400 МВт (+120 МВт), а тепловая мощность до 1005 Гкал·ч (+188 Гкал·ч).

В сентябре 2020 года была введена в эксплуатацию Совгаванская ТЭЦ в Хабаровском крае электрической мощностью 126 МВт и тепловой — 200 Гкал·ч. Выработка электроэнергии составит 630 ГВт·ч в год.

С 2007 года ведется строительство Загорской ГАЭС-2 (гидроаккумулирующая станция) в Московской области мощностью 840 МВт.

В 2025-2026 гг. планируется завершить строительство:

• Хабаровской ТЭЦ-4 взамен Хабаровской ТЭЦ-1 электрической мощностью 328 МВт и тепловой - 1374 Гкал·ч

• Артемовской ТЭЦ-2 электрической мощностью 420 МВт, тепловой - 483 Гкал·ч

• Якутской ГРЭС-2 взамен Якутской ГРЭС электрической мощностью 154 МВт, тепловой - 194 Гкал·ч.

Производственные показатели

Выработка электроэнергии, ГВт·ч

Выработка электроэнергии находится на уровне 125 тыс. ГВт·ч, что составляет около 13% всей выработки электроэнергии в России.

Более 70% производства электроэнергии приходится на гидрогенерацию, поэтому большое влияние на выработку оказывает уровень воды в водохранилищах. Так, падение выработки в 2019 году обусловлено притоком воды ниже нормы в большинство водохранилищ.

Благодаря модернизации и вводу новых объектов генерации тенденция к росту производства электроэнергии сохранится.

Полезный отпуск теплоэнергии, тыс. Гкал

Полезный отпуск тепла стабилен на уровне 30 000 тыс. Гкал, без существенных изменений. В будущем прогнозируется сохранение текущей динамики.

Финансовые показатели

Динамика выручки, млн руб.

Выручка относительна стабильна, и держится в диапазоне 350-375 млрд рублей, с незначительной тенденцией к росту. В перспективе ожидается продолжение тенденции к росту, за счет увеличения производственных мощностей и роста тарифов на энергию.

Структура выручки

В структуре выручки преобладают доходы от продажи электроэнергии (около 70%), а доходы от продажи мощности, тепла и прочие составляют в среднем по 10%.

Динамика прибыли, млн руб.

На графике чистой прибыли стоит отметить резкое снижение в 2019 году, с 32 млрд рублей до 643 млн рублей. Столь существенное падение связано с признанием убытка в размере 53,5 млрд рублей от обесценения основных средств и объектов незавершенного строительства, после ввода в эксплуатацию Нижне-Бурейской ГЭС и Сахалинской ГРЭС-2. В ближайшей перспективе столь значительные списания не ожидаются, поэтому в 2020 году прогнозируется восстановление показателей чистой прибыли до уровня 25 млрд рублей.

Долговая нагрузка

Долговая нагрузка находится в приемлемом диапазоне значений коэффициента Чистый долг/EBITDA (меньше 2). Коэффициент левериджа (отношение заемных средств к собственному капиталу) равен 0,62, деятельность компании финансируется в большей степени за счет собственного капитала, а не заемных средств.

Дивиденды

ПАО «РусГидро» стабильно выплачивает дивиденды в размере 50% от чистой прибыли по МСФО. В апреле 2019 года было утверждено обновление дивидендной политики на период с 2019 по 2021 гг., по которому устанавливаются минимальные дивиденды в размере средних значений за предыдущие 3 года.

9 ноября 2020 года в интервью «РБК» председатель правления Н. Шульгинов заявил, что с 2021 года ПАО «РусГидро» планирует направлять на дивидендные выплаты не менее 25 млрд рублей в год, что составляет около 0,057 рубля на акцию. Также он отметил, что руководство намерено придерживаться такого уровня дивидендов в среднесрочной перспективе.

Фундаментальный анализ

Сравнительный анализ

Оценка компании в сравнении с конкурентами в отрасли будет производиться по показателям P/S и P/BV, согласно которым справедливая стоимость акции «РусГидро» составляет 0,81 рубля. Показатель P/E не используется, т.к. за 2019 год компания показала нетипичную чистую прибыль.

Затратный подход

Высокая оценка по затратному подходу обусловлена большими активами, однако эффективность использования крайне низкая, если не брать в расчет ROA и ROE за 2019 год в связи аномально низкой чистой прибылью в результате неденежных списаний, то в период с 2014 по 2018 гг. у компании среднее значение рентабельности капитала ROE составляло 4,5%, а рентабельность активов ROA за тот же период — 3%, что является довольно низкими показателями и значительно ниже среднеотраслевых показателей. Поэтому данный подход будет оказывать незначительное влияние на общую итоговую оценку.

Доходный подход

Оценка «РусГидро» по доходному подходу не совсем репрезентативна, т.к. у компании высокие капитальные затраты, которые значительно превышают операционную прибыль компании, что не позволяет формировать положительный денежный поток. Также немаловажную роль в деятельности компании играют государственные субсидии. В 2018 и 2019 гг. они составляли 41 648 и 39 983 млн рублей соответственно.

Итоговая оценка

В итоге справедливая стоимость «РусГидро» по фундаментальному анализу составляет 0,874 рубля за акцию.

Позитивный прогноз относительно акций «РусГидро» подкрепляется вводом в эксплуатацию новых электростанций, которые будут работать, получая повышенный доход за счет контрактов ДПМ (договоров предоставления мощности), а также возможный рост тарифов на энергию на Дальнем Востоке. Положительным моментом будет являться и возможный рост дивидендных выплат в связи ростом чистой прибыли, т.к. не ожидаются значительные убытки из-за обесценения.