Тинькофф как лучший актив

На прошлой неделе Тинькофф отчитался о финансовых результатах за третий квартал 2020 года. Чистая прибыль за 9 месяцев составила 31.8 млрд рублей (+26,9% г/г), за 3 квартал банк получил 12,6 млрд рублей (+29,8% г/г). В целом, отчет за квартал вышел лучше прогноза. Если бы не дополнительные 12 млрд рублей, выделяемые в резерв из-за коронавируса, чистая прибыль компании за 12 месяцев могла бы составить порядка 55 млрд рублей или 302 рубля на акцию.

Капитализация компании примерно в 10 раз превышает прибыль (P/E = 10). С учетом стабилизации экономической ситуации в 2021 году и продления государственной программы льготной ипотеки, это дает дополнительный стимул для роста котировок уже в ближайшем будущем.

Я бы хотел подробнее разобрать факторы повлиявшие на улучшение показателей компании.

Основной вклад в рост прибыли компании внесли чистые процентные доходы, за 9 месяцев они выросли на 21,7% г/г, с 24,1 млрд до 24,8 млрд рублей. В совокупности с уменьшением отчислений в резерв в третьем квартале, это привело к росту чистых процентных доходов после резерва на 10,3% г/г, с 16,4 млрд до 18.1 млрд рублей, что положительно сказалось на чистой прибыли.

Основной вклад в рост процентных доходов внесли займы по кредитным картам, займы выдаваемые наличными и проценты с долговых инструментов.

Стоит отметить, что по сравнению с 2019 годом, структура процентных доходов стала более диверсифицированной. Увеличилась доля доходов получаемых с обеспеченных кредитов, таких как ипотека, с 1,7% до 3,8%, и автокредитование, с 1,1% до 2,5% соответственно. В случае с ипотекой доходы увеличились в 2.6 раза, с 1346 млрд до 3544 млрд рублей. По автокредитованию почти аналогичная ситуация, доходы выросли в 2,7 раза, с 856 млрд до 2329 млрд рублей. Доходы, получаемые с долговых инструментов выросли в 1,5 раза, с 4835 млрд до 7589 млрд рублей, а их доля выросла с 6% до 8,1%. Процентные доходы с необеспеченных кредитов (кредитных карт) увеличились на 9%, с 62189 млрд до 67784 млрд рублей, а их доля снизилась с 77,1% до 72,1%.

На мой взгляд, такое изменение в структуре является позитивным, так как в ней стало больше доходов получаемых с низкорисковых активов.

Если рассмотреть структуру самого кредитного портфеля, а не процентных доходов, то тут скорее небольшое ухудшение в плане диверсификации. Конечно, не стоит забывать тот факт, что за последние 9 месяцев он вырос на 26,1%, с 329 млрд до 415 млрд рублей. Такой большой рост просто не мог не сказаться на качестве портфеля, но тенденция к увеличению количества обеспеченных кредитов все еще прослеживается.

Примечание: в данном графике кредиты указаны до резерва, то есть в полном объеме.

Возвращаясь к процентным доходам, можно наблюдать ухудшение динамики роста чистых процентных доходов в годовых цифрах. Данная тенденция прослеживается во всем банковском секторе и не связана конкретно с ТКС. Ее корнем является политика низких процентных ставок в экономике, которая в случая с ТКС больше давит на доходность процентных активов, чем на стоимость привлечения средств.

Из презентации ТКС можно понять, насколько сильно такая политика ЦБ повлияла на прибыль компании. Доходность активов (YIELD) в годовом выражении упала на 4,4%, с 33,1% до 28,7%, в то время как стоимость привлечения средства (сost of borrowing) упала всего на 1,5%, с 5,8% до 4,3%. Простыми словами, доходность кредитов сократилась в 3 раза больше, чем затраты на депозиты. Продолжения такой динамики я ожидаю и в будущем.

Как уже говорилось ранее, это тенденция всего сектора, а не только конкретного банка, поэтому серьезных причин для беспокойства быть не должно.

Примечание: данные взяты из презентации компании за 3 квартал

Что касается чистых комиссионных доходов, то за 9 месяцев они выросли на 30,7% г/г., с 14,3 до 18,7 млрд рублей. Основной вклад внесли такие статьи как: комиссии малому и среднему бизнесу, эквайринг и брокерские комиссии. Последний пункт мы потом разберем более подробно.

Как и в случае с процентными доходами, мы можем наблюдать тенденцию к замедлению темпов роста этой статьи, хотя последние 12 месяцев наблюдается подъем.

Основу структуры комиссионных доходов составляют комиссии малому и среднему бизнесу, а также эквайринг. В этом году к ним еще прибавились и брокерские комиссии. По сравнению с аналогичным периодом прошлого года брокерские комиссии выросли почти в 10 раз, с 0,447 млрд до 4,272 млрд рублей, тем самым поднявшись с 10 на 3 место по вкладу в комиссионные доходы.

Также стоит отметить увеличение доходов за услуги связи. По сравнению с прошлым годом они выросли почти в 2,5 раза, с 0,551 млрд до 1,271 млрд рублей. Но в этой статье мы подробно будем разбирать только десятикратный рост брокерских комиссий.

Причиной такого роста брокерских комиссий является сразу несколько причин:

• Увеличение клиентской базы Тинькофф Инвестиции более чем в 3 раза, с 750 тыс. до 2387 тыс. клиентов (CUSTOMERS)

• Увеличение активов (Assets under custody) с 36,9 млрд до 221,3 млрд рублей

• Увеличение объема транзакций (Transactions volume) c 307 млрд до 2927 млрд рублей

• Достаточно высокие комиссии (Avg. transaction fee rate в 4 графике) в среднем 0,07% за операцию.

В этому году Тинькофф даже получил награду как №1 брокер по количеству активных клиентов на Московской бирже.

Я ожидаю в будущем продолжения роста доходов с брокерских комиссий. Низкие процентные ставки в экономике будут склонять все большее количество людей к переходу с банковских депозитов в более рискованные инструменты. Учитывая текущую базу клиентов Тинькофф банка в размере 12.1 млн человек, можно сказать, что потенциал для роста в этом направлении все еще высокий.

Примечание: Total customer - общее число клиентов, MAU - среднее количество пользователей приложения в день, DAU - среднее количество пользователей приложения в день.

Одним из главных недостатков и в то же время преимуществ Тинькофф банка была и остается высокая рискованность его активов. Проценты по таким активам выше, чем по иgотечным кредитам, как и риск соответственно.

В этом году, в связи с пандемией, мы можем наблюдать улучшение показателей надежности банка по всем параметрам достаточности капитала (statutory ratios). Так, достаточность основных средств (N1.0) выросла с 11,9% до 13,9%, а базового (N1.1) и основного капитала (N1.2) увеличилась до 10,8% и 13,4% соответственно.

Резюме

• Тинькофф был и остается самым быстрорастущим банком в отрасли.

• Рост процентных доходов банка замедляется, но это больше является отраслевой тенденцией.

• Кредитный портфель становится более диверсифицированным.

• Комиссионные доходы банка продолжают увеличиваться. Брокерские комиссии с их темпами роста могут стать главным драйвером в этом направлении уже в ближайшие пару лет.

• Из-за тяжелой эпидемиологической ситуации доходы банка сократились, но улучшились показатели надежности банка. В будущем ожидаю рост доходов с сохранением показателей надежности.

По моему мнению, акции Тинькофф банк на данный момент являются одним из лучших активов в банковском секторе. Я все также придерживаюсь прогнозной цены в 3600 рублей на 2024 год. В дополнении могу лишь сказать, что в 2021 вполне возможен апсайд до 2800 рублей.