Тинькофф: рост дивидендов и перспективы развития

Тинькофф банк является одним из крупнейших банков страны. Входит в топ-20 по размеру активов и в топ-5 по чистой прибыли. На конец 2019 года количество клиентов составило 10.3 млн человек. В основном банк специализируется на потребительском кредитовании.

Главным акционером компании является Олег Тиньков. Ему принадлежит 40.2% всех акций компании. Акции делятся на классы А и В, последние дают 10 голосов, в то время как первые всего один. Олег Тиньков владеет преимущественно акциями класса В, что дает ему 87.03% всех голосов. Таким образом, его мнение является решающим.

На данный момент акции, принадлежащие Тинькову, находятся в семейном трасте, что оставляет за ним преимущественное право голоса и при этом защищает от возможных посягательств со стороны налоговой службы США.

Дивидендная политика

Текущая стратегия компании подразумевает реинвестиции большей части полученной прибыли в развитие организации. На дивиденды направляется около 20% чистой прибыли ежеквартально. В будущем компания планирует увеличить этот показатель до 50%.

Ниже представлены данные о выплате дивидендов за последние 5 лет. В столбце за 2020 год представлены только 3 выплаты.

Операционный анализ

Анализируя операционные показатели Тинькофф групп можно смело сказать, что это компания роста. С 2015 года чистые процентные доходы компании выросли в 3 раза. Чистые комиссионные доходы росли в среднем на 50% в год. Чистая прибыль, если исключить сильный рост в первом году, тоже росла в среднем около 50% в год.

Однако, в последнее время компании становится все труднее поддерживать такие темпы роста. Это можно увидеть на графике динамики роста чистой прибыли.

Несмотря на замедление темпов роста чистой прибыли, рост кредитного портфеля свои темпы только наращивает. С 2015 года кредитный портфель вырос в 4 раза. За 2019 год они составили 66%.

Примечание: фондирование новых кредитов, как видно из графика, осуществляется за счет средств клиентов, в соотношении 8 к 10. Это говорит о надежности банка.

Основа такого роста базируется на кредитах по выданным кредитным картам, а также кредитам наличными. С 2017 года в портфеле компании можно наблюдать существенное изменение структуры. Портфель стал более диверсифицированным.

Увеличилась доля ипотечных кредитов (кредитов под залог), и выросла доля автокредитов. Однако, доля кредитов по картам и кредитов наличными все еще находится на достаточно высоком уровне.

Такие темпы роста не могли не повлиять на качество кредитного портфеля. Стоимость риска заметно подскочила - с 6.97% до 10.27%.

Последние события

Не так давно менеджмент компании отчитался о проделанной работе за 1 полугодие 2020 года. Банку не только удалось сохранить операционные показатели на уровне прошлого года, но и улучшить их. Чистая прибыль выросла на 25% г/г, с 15,4 до 19,3 млрд рублей, чистая маржа выросла с 22% до 26%. Что касается качества кредитного портфеля, то оно ожидаемо ухудшилось. Выросла стоимость риска до 13,7%. Увеличилась доля неработающих кредитов с 9.1% до 10.8%. Ситуация не настолько критичная, чтобы придавать этому большое значение, но за изменением этих двух показателей я бы рекомендовал следить.

Оценка стоимости

По своей структуре бизнес-модель Тинькофф банка является достаточно уникальной. За счет отсутствия отделений банк экономит огромное количество денежных средств, что также влияет на рентабельность бизнеса. А его фокус на потребительском кредитовании делает его более рискованным, но в то же время более маржинальным бизнесом.

Для сравнения с ним ниже я привел 4 банка входящих в топ-20 по размеру активов и торгующихся на бирже. Среди них два банка, которые являются лидерами в данной отрасли.

Как видно из таблицы, Тинькофф групп намного опережает своих конкурентов по показателям рентабельности и маржи. Но стоимость риска у них достаточно высокая, из-за фокуса на потребительском необеспеченном кредитовании. Однако, показатель достаточности собственных средств находится на уровне, сопоставимом с другими банками, и составляет 12.12%.

Примечание: представлены данные за 2019 год.

Если сравнивать рыночные показатели, то Тинькофф групп является достаточно переоцененной компанией. Справедливая цена по P/E в таком случае составляет 1200 рублей.

Но, как уже говорилось ранее, Тинькофф групп — это компания роста, с очень высокими темпами развития. Следовательно, ее лучше оценивать доходным подходом.

В 2020 году я ожидаю, что чистая прибыль вырастет только на 10%, а в последующие годы компания будет наращивать ее в среднем на 30%. Дивидендные выплаты составят 20%, CAPM 11.3%

Таким образом, Тинькофф групп можно оценить в 305 млрд рублей или в 1679 рублей за акцию.

Однако, если низкие процентные ставки в стране сохранятся, а по окончанию 2024 года компания начнет выплачивать 50% чистой прибыли на дивиденды, то справедливая стоимость компании будет гораздо выше.

В качестве примера изменения стоимости в зависимости от дивидендов, я взял прогнозную чистую прибыль за 2024 год, и показал как будет меняться справедливая стоимость компании при изменении процента дивидендных выплат, средней дивидендной доходности на рынке и ожиданий инвесторов.

Таблица выше показывает, что низкие процентные ставки в экономике могут положительно влиять на стоимость компании. Однако, их увеличение до 20% может привести к уменьшению стоимости акций.

Резюмируя, цена компании в 1700 рублей за акцию на данный момент является справедливой. Но, при сохранении текущих темпов роста компании и низких процентных ставках, у нее есть все шансы для того чтобы удвоится.

Таким образом, потенциал роста компании я оцениваю более чем в 100%. Справедливая цена в таком случае будет составлять примерно 3600 рублей за акцию.